Susan Spinner, CFA, interviewte kürzlich Rhodri Preece, CFA, über „Earning Investors ‘Trust“, die neue Studie des CFA Institute.

Viele Akteure des Finanzsektors glaubten lange Zeit an eine verkürzte Interpretation von Adam Smiths Einsicht, dass das Streben nach persönlichem Gewinn das Gemeinwohl fördert. Nach der globalen Finanzkrise (GFC) ist diese Denkweise jedoch nicht mehr haltbar. Wenn es jemals war.

Die Welt von Adam Smith

“Es ist nicht die Wohltätigkeit des Metzgers, Brauers oder Bäckers, die uns unser Abendessen erwarten lässt, sondern dass sie ihren eigenen Vorteil suchen”, bemerkt Smith in The Prosperity of Nations.

Obwohl das Buch ein Klassiker der liberalen Ökonomie ist, schrieb der Autor es als Werk der Moralphilosophie. Smith wollte zeigen, dass das Gemeinwohl besser bedient wird, wenn jedes Mitglied der Gesellschaft seine eigenen Ziele verfolgt, anstatt gemeinsame Ziele, die von einer Planungsbehörde festgelegt wurden.

Smith lebte in einer im Vergleich zu unserer ziemlich überschaubaren Welt. Erstens war es einfacher, die im Rahmen der Arbeitsteilung hergestellten und am Markt gehandelten Waren zu bewerten. Ihre Qualität konnte zum Zeitpunkt des Kaufs überprüft werden: Der Käufer konnte sehen, riechen und fühlen, ob Brot und Fleisch frisch oder alt und faul waren. Und zweitens ließ sich Smith von der Überzeugung leiten, dass unser inhärentes Mitgefühl für einander den Standard für moralisch korrekte Handlungen setzen würde.

Natürlich gab es in Smiths Welt Lügen und Betrügen, aber der Lügner und Betrüger wusste, dass das, was sie taten, falsch war. Smith ging daher davon aus, dass die Menschen bei der Verfolgung ihrer eigenen Ziele nicht nur durch staatliche Gesetze und Vorschriften, sondern auch durch moralische Standards und den von ihnen ausgeübten sozialen Einfluss eingeschränkt waren. Der ehrenwerte Kaufmann beachtete nicht nur die Gesetze, sondern nutzte auch seine Handelspartner nicht aus, selbst wenn eine geschickte Auslegung der Gesetze ohne direkte Übertretung dies ermöglichte.

Als Moralphilosoph in einem christlichen sozialen Umfeld nahm Smith die Existenz ehrenwerter Kaufleute an.

Die Welt von heute

Im Gegensatz dazu ist unsere gegenwärtige Ära sowohl komplexer als auch komplizierter als die von Smith. Es ist komplexer, weil unsere Waren vielfältiger sind. Ökonomen unterscheiden drei Arten: Such-, Erfahrungs- und Glaubwürdigkeitsgüter. Mit Suchwaren wissen Sie, was Sie bekommen, bevor Sie sie kaufen. Zum Beispiel probieren Sie Kleidung an, bevor Sie sie kaufen. Erfahrungsgüter können kurz nach dem Kauf beurteilt werden. Sie werden wissen, ob Ihnen der Wein gefällt, den Sie beim dritten Schluck gekauft haben.

Glaubwürdigkeitsgüter sind jedoch viel schwieriger zu beurteilen. Ob der Arzt die richtige Diagnose gestellt und die richtige Therapie für eine Heilung verschrieben hat, ist unbekannt. Sie müssen dem Arzt vertrauen. Finanzinvestitionen stellen ein ähnliches Rätsel dar. Für Laien sind Finanzmärkte oft ein Rätsel, und ob sie einem Finanzberater vertrauen können, liegt bei den Stars.

Und unsere Welt ist komplizierter, denn wenn die religiöse Moral und die engen Beziehungen zur Gemeinschaft nachlassen, kann die von Smith erwartete Empathie nicht mehr angenommen werden. Denn wo Moral politisch definiert ist, stößt Empathie an ihre Grenzen.

Während Smith das Streben nach Eigennutz auf der Grundlage einer durch gegenseitiges Mitgefühl bestimmten Moral begründete, wird Eigennutz heute meist als individuelle Maximierung des Nutzens ohne höhere Bedeutung und als Selbstzweck verstanden. Wo gesellschaftliche Regeln, die aus einer allgemein anerkannten moralischen Doktrin hervorgegangen sind, nicht mehr verbindlich sind, kann die Möglichkeit einer individuellen Nutzenmaximierung praktisch unbegrenzt werden.

Was hindert mich schließlich daran, meinen Geschäftspartner auszunutzen, wenn dies gesetzlich zulässig ist? Diese Frage ist besonders wichtig bei Glaubwürdigkeitsgütern, da der Käufer nur beurteilen kann, ob der Verkäufer einige Zeit nach der Transaktion, manchmal lange danach, wenn überhaupt, Vorteile daraus gezogen hat. Dies macht es sehr schwierig, rechtliche Schritte gegen Betrug im Handel mit Glaubwürdigkeitsgütern einzuleiten.

Wenn Vertrauen fehlt

Der Nobelpreisträger George Akerlof beschreibt, was passieren kann, wenn Informationen über ein Produkt „asymmetrisch verteilt“ werden, wenn beispielsweise der Verkäufer viel mehr weiß als der Käufer. Akerlof illustriert das Dilemma durch den Gebrauchtwagenhandel.

Ein neues Auto verliert unmittelbar nach dem Kauf viel an Wert. Warum? Da es für Gebrauchtwagenkäufer schwierig ist, die Qualität und den Wert des Autos zu beurteilen, vermutete Akerlof. Da das Auto durchaus eine „Zitrone“ sein kann, setzt der Käufer sein Gebot entsprechend niedrig. Der Verkäufer weiß viel mehr über das Auto. Wenn es in gutem Zustand ist, möchten sie es nicht mit einem hohen Rabatt verkaufen. Wenn es sich um eine Zitrone handelt, ist der niedrige Preis möglicherweise immer noch ein gutes Geschäft.

So kam Akerlof zu dem Schluss, dass Zitronen Qualitätsautos auf dem Gebrauchtwagenmarkt verdrängen und dass viele Angebote für gute Autos niemals abgeschlossen werden.

Die gleiche Logik gilt für Finanzinvestitionen. Wem kommt die Finanzberatung zugute, Ihnen oder dem Berater? Wenn Sie die Produkte nicht verstehen und den Ratschlägen misstrauen, haben Sie keine Grundlage für eine Beurteilung und sollten sich besser von Finanzinvestitionen fernhalten.

Die Finanzindustrie und Regierungsbeamte haben die Standards ehrenwerter Kaufleute missachtet. Bei der Privatisierung deutscher Staatsunternehmen – Volkswagen, Preußag, Veba, Deutsche Telekom – lockten Politiker unerfahrene Sparer in das Cluster-Risiko, das mit der Investition in eine einzelne Aktie verbunden ist. Sie hatten ehrbare Absichten, aber die Konsequenzen waren schwerwiegend.

Als sich die Dotcom-Blase ausdehnte, verkauften Finanzberater Technologieaktien an unerfahrene Privatanleger. Und im Vorfeld der Subprime-Krise verkauften Banken strukturierte Kredite, die als Finanzzertifikate verpackt waren, an ihre Stammkunden. Infolgedessen verloren enttäuschte Anleger das Vertrauen in den Finanzsektor und zogen sich aus diesem zurück. (Heute vertrauen nur 28% der deutschen Privatanleger Finanzdienstleistern. In Industrieländern vertrauen nur in Kanada mehr als die Hälfte der Privatanleger und dort nur 51%.) Dies könnte als faire Strafe für angesehen werden die Finanzdienstleistungsbranche, wenn die Anleger selbst nicht ebenfalls bestraft würden.

In der heutigen Welt der Null- und Negativzinsen erleiden die Menschen finanzielle Verluste, wenn sie ihre Ersparnisse auf Bankkonten belassen, anstatt in finanzielle Vermögenswerte zu investieren. Und diejenigen, die von aufstrebenden Märkten in Aktienanlagen gelockt wurden, aber ohne vertrauenswürdigen Rat, geraten in Panik, wenn die Märkte fallen.

So erstellen Sie Vertrauen

Vertrauen kann aufgebaut werden, wenn Anbieter von Glaubwürdigkeitsgütern für die angemessene Lieferung des Kunden haften. Im Vergleich dazu sind der Ruf des Anbieters, der zunehmende Wettbewerb und die staatliche Regulierung weniger effektiv.

Das Haftungsprinzip kann jedoch nicht auf alle Beglaubigungsgüter angewendet werden. Beispielsweise sind die Finanzmärkte zu unvorhersehbar, um einen Finanzberater für die Erfüllung seiner Anlageempfehlungen haftbar zu machen. Aus diesem Grund sollte auf Märkten für bestimmte Glaubwürdigkeitsgüter das moralische Verhalten der Marktteilnehmer priorisiert und möglicherweise sogar zur Voraussetzung für den Eintritt gemacht werden.

Konkret bedeutet dies, dass der Anbieter in erster Linie im Interesse seines Kunden handeln sollte – er sollte eine Treuhandpflicht im Finanzbereich erfüllen. (Die Divergenz der Interessen zwischen Kunde und Lieferant ist das „Prinzipal-Agent-Problem“.)

Dies spiegelt die Selbsteinschätzung der Anbieter wider. In einer vom Flossbach von Storch Research Institute durchgeführten Umfrage unter 1.716 Finanzberatern hielten 99% persönliche Kundenbeziehungen für „sehr wichtig oder wesentlich“, um Vertrauen zu schaffen. Persönliche Nähe fördert das gegenseitige menschliche „Mitgefühl“, das Smiths Erwartung ethischen Verhaltens zugrunde liegt, und gewährleistet die Achtung der Interessen anderer. Mehr als vier von fünf Befragten (81%) gaben an, dass die ethische Verpflichtung eines Anbieters mindestens genauso wichtig sei wie die beruflichen Mindeststandards.

Ein hippokratischer Eid für Finanzdienstleister?

Wenn Finanzdienstleister im Geiste von Adam Smith den öffentlichen Nutzen steigern und gleichzeitig ihren eigenen Nutzen verfolgen wollen, müssen sie das Vertrauen in ihre Dienstleistungen stärken. Dazu müssen sie zwei Bedingungen erfüllen: Sie müssen ihre fachliche Kompetenz unter Beweis stellen und sich zu ehrlichem Verhalten verpflichten.

Ersteres kann durch entsprechende Schulung erworben und durch Bestehen einschlägiger Prüfungen nachgewiesen werden. Hierfür gibt es ein umfassendes Angebot an öffentlichen und privaten Bildungsmöglichkeiten.

Andererseits gibt es noch keinen allgemein akzeptierten Rahmen für eine Verpflichtung zu ehrlichem Verhalten. Es gibt kein Äquivalent zum hippokratischen Eid der Medizin. Da staatliche Regulierung kein ehrliches Verhalten durchsetzen kann, entweder weil Handlung und Wirkung zeitlich getrennt sind oder nicht klar miteinander verbunden sind, muss der Finanzsektor selbst handeln.

Es wäre schön, wenn sich jeder Finanzprofi zu ehrlichem Verhalten wie Smiths ehrenwertem Kaufmann verpflichten würde. Natürlich sind sich nicht alle einig, wie sich der ehrenwerte Finanzprofi verhalten soll, und einige befürchten, dass sie sich selbst benachteiligen, wenn sie „ehrenhaft“ handeln und nicht „mit den Wölfen heulen“.

Aus diesem Grund wäre ein von der Finanzbranche selbst geschaffener Rahmen für ehrliches Verhalten im Finanzsektor sowohl nützlich als auch längst überfällig. Berufsverbände sind am besten in der Lage, dies voranzutreiben, damit sich ethische Anweisungen und deren Überwachung klar von den Interessen der Industrie und des Unternehmens unterscheiden. Darüber hinaus sollte diese Struktur ein Schiedsgericht umfassen, an das sich Kunden wenden können, wenn sie glauben, dass sie ausgenutzt wurden.

Kein Geschäft ohne Vertrauen

Die vereinfachte Lesart von Adam Smiths Einsicht, dass das Streben nach persönlichem Gewinn das Gemeinwohl fördert, wurde von zu vielen Finanzfachleuten missbraucht. Solange es den gesetzlichen Bestimmungen und ihrer einfallsreichen Auslegung entsprach, wurde alles zulässig. Wenn Regeln legal umgangen werden könnten – “regulatorische Arbitrage” -, wäre dies “legitim”.

Der fiktive Corporate Raider Gordon Gekko, gespielt von Michael Douglas, fasste diese Haltung an der Wall Street zusammen:

„Der Punkt ist, meine Damen und Herren, dass Gier – mangels eines besseren Wortes – gut ist. Gier ist richtig. Gier funktioniert. Gier klärt, durchschneidet und fängt die Essenz des Evolutionsgeistes ein. Gier in all ihren Formen – Gier nach Leben, Geld, Liebe, Wissen – hat den Aufschwung der Menschheit markiert. “

Obwohl es nicht die Absicht des Regisseurs des Films, Oliver Stone, war, verherrlichte und popularisierte die Rede das offensichtliche Eigeninteresse in den Augen vieler Kinogänger.

Kurz nach dem schlimmsten GFC führte Lloyd Blankfein, damals Chef der Investmentbank Goldman Sachs, sogar eine höhere Moral auf das reine Streben nach Eigennutz zurück – wofür sein Unternehmen stand:

„Wir helfen Unternehmen beim Wachstum, indem wir ihnen helfen, Kapital zu beschaffen. Unternehmen, die wachsen, schaffen Wohlstand. Dies wiederum ermöglicht es den Menschen, Arbeitsplätze zu haben, die mehr Wachstum und mehr Wohlstand schaffen. Es ist ein tugendhafter Zyklus. . . Wir haben einen sozialen Zweck. . . Ich mache Gottes Werk. “

Was Gekko und Blankfein nicht anerkennen, ist, dass das Streben nach Eigennutz das Gemeinwohl im Allgemeinen nur dann erhöht, wenn es innerhalb eines Regelrahmens stattfindet, der eine Partei vor Ausbeutung durch eine andere schützt. Wenn solche Regeln nicht formuliert oder nicht eingehalten werden können, weil – wie im Finanzsektor – Maßnahmen und Auswirkungen zeitlich voneinander abweichen oder nicht eindeutig miteinander verbunden werden können, müssen ethische Verpflichtungen wie die Einhaltung eines professionellen Verhaltenskodex an ihre Stelle treten. Andernfalls kann der Kunde vom Anbieter abgezockt werden und verliert das Vertrauen und zieht sich aus dem Sektor zurück.

Daher muss jeder Finanzdienstleister wissen, dass es ohne Verpflichtung zu ehrlichem Verhalten kein Vertrauen und damit keine Grundlage für sein Geschäft gibt. Die Verpflichtung, ehrlich und kompetent zu handeln, muss der Kern jeder Finanzdienstleistung sein.

Diejenigen, die dieser Verpflichtung nicht nachkommen, mögen kurzfristig erfolgreich sein, aber sie werden langfristig ihre eigene Glaubwürdigkeit und ihr zukünftiges Geschäft zerstören und alle anderen Marktteilnehmer untergraben.

Um mehr zu diesem Thema zu erfahren, verpassen Sie nicht die Studie des CFA-Instituts.Vertrauen der Anleger gewinnen, ”Und schauen Sie sich die Susan Spinner, CFA, Interview mit Rhodri Preece, CFA.

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Alle Beiträge sind die Meinung des Autors. Als solche sollten sie weder als Anlageberatung ausgelegt werden, noch spiegeln die geäußerten Meinungen notwendigerweise die Ansichten des CFA-Instituts oder des Arbeitgebers des Autors wider.

Bildnachweis: © Getty Images / Satoshi-K

Susan Spinner, CFA

Susan Spinner, CFA, ist Geschäftsführerin der CFA Society Germany, dem größten Berufsverband für Investmentexperten in Deutschland. In diese Position bringt sie fast 25 Jahre Erfahrung in der Investmentbranche ein, mit Schwerpunkt auf internationalen Kapitalmärkten sowie Portfoliomanagement und -analyse. In Deutschland war Spinner in leitenden Funktionen für verschiedene Commerzbank-Unternehmen in Frankfurt, für die Landesbank in Hamburg und für die Dresdner Bank in Berlin tätig. Darüber hinaus war sie Director für Global Financial Products bei der Bank of Montreal in Chicago. Bevor sie die Rolle des Geschäftsführers der CFA Society Germany übernahm, war Spinner im Jahr 2000 Gründungsmitglied der Gesellschaft. Sie führt Ethikschulungen an verschiedenen deutschen Universitäten und Vorlesungen an der Goethe Business School für den Master of Finance der Klasse “Ethics in Finance” durch.

Thomas Mayer, PhD, CFA

Thomas Mayer, PhD, CFA, ist Gründungsdirektor des Flossbach von Storch Research Institute. Zuvor war er Chefökonom der Deutschen Bank Gruppe und Leiter von DB Research. Mayer hatte Positionen bei Goldman Sachs, Salomon Brothers und vor seinem Eintritt in den privaten Sektor beim Internationalen Währungsfonds (IWF) und am Kieler Institut inne. 1982 promovierte er an der Universität Kiel in Wirtschaftswissenschaften. Seit 2003 und 2015 ist er CFA Charterholder und Honorarprofessor an der Universität Witten-Herdecke.