Doppelklassen-Share-Strukturen nehmen sowohl Praktikern als auch Akademikern viel Wärme ab. Als sich Snap Inc. 2017 auf den Börsengang vorbereitete, kritisierten CalPERS und andere institutionelle Anleger scharf den Schritt des Unternehmens, eine neue Anteilsklasse ohne Stimmrecht zu schaffen. In ähnlicher Weise setzte sich eine Gruppe institutioneller Investoren vor dem Börsengang von Lyft in diesem Jahr erfolglos für die Aufgabe einer vorgeschlagenen Doppelklassenstruktur ein.

Warum sind Doppelklassen-Aktienstrukturen so umstritten? Kritiker behaupten, dass sie den Insidern, die das Unternehmen kontrollieren, ein unverhältnismäßiges Stimmrecht im Verhältnis zu ihren Cashflow-Rechten einräumen und es ihnen leicht machen, von verstreuten externen Aktionären zu profitieren. Es wird angenommen, dass dies wiederum mit einer weniger effizienten Unternehmensentscheidung und einer langfristig schlechteren Leistung korreliert. Untersuchungen legen nahe, dass die Gewichtung von „einer Aktie, einer Stimme“ die optimale Struktur ist.

Dennoch haben viele prominente Unternehmen, insbesondere im Technologiebereich – darunter Google, Facebook und Lyft – bei ihren Börsengängen die Abstimmung in zwei Klassen begrüßt. Dass sich solche Säulen der modernen Wirtschaft – wenn man der Literatur Glauben schenken will – für den Weg der Selbstsabotage entscheiden würden, ließ uns innehalten und veranlasste uns, die potenziellen Vorteile der Doppelklassenstruktur über den Lebenszyklus eines Unternehmens genauer zu untersuchen .

In unserer Zeitung „Zu lange bleiben? Dynamik der Vorteile von Dual-Class-Abstimmungen “untersuchen wir, wie sich der positive und negative Einfluss einer Dual-Class-Aktienstruktur abzüglich der Kosten auf die Existenz eines Unternehmens entwickelt. Wir erstellen sorgfältig – oft manuell – eine Datenbank mit mehr als 900 einzigartigen Dual-Class-Unternehmen in den USA. Die Stichprobe umfasste fast 50 Jahre von 1971 bis 2015.

Anhand der Daten zeigen wir, dass junge Unternehmen mit zwei Klassen – Unternehmen mit einem Stichprobenmedian von 12 Jahren nach ihrem Börsengang – eine um etwa 7% höhere Bewertung haben als Unternehmen mit einer einzigen Laufzeit und derselben Reife in derselben Branche und demselben Jahr. und mit ähnlichen Eigenschaften.

Unternehmen mit zwei Klassen verzeichnen im Laufe ihrer Reife einen um etwa 9% höheren Bewertungsrückgang als ihre Kollegen mit einer Klasse. Was erklärt solche sinkenden Renditen? Wir haben festgestellt, dass die Haupttreiber eine Verschlechterung der Betriebsleistung, langsamere Innovationsraten und ein zunehmendes systematisches Risiko sind.

Diese Erkenntnisse deuten darauf hin, dass die Kosten einer Aktienstruktur mit zwei Klassen im Zuge der Unternehmensentwicklung erheblich steigen, während die Vorteile des Schutzes von Unternehmen vor Kapitalmarktdruck abnehmen. Diese Ergebnisse stellen die vorherrschende Ansicht in Frage, dass die Abstimmung in zwei Klassen nicht optimal ist. Vielmehr dürfte die Abstimmung in zwei Klassen für junge, schnell wachsende Unternehmen optimal sein.

Anstatt Unternehmen mit zwei Klassen insgesamt auszuschließen, sollten Anleger und Unternehmen die Einführung von Strukturen mit zwei Klassen in Betracht ziehen – mit definierten Verfallsbestimmungen. Die Doppelklassenstruktur könnte bestehen bleiben, bis ein bestimmtes Ereignis – beispielsweise das Vergehen eines festgelegten Zeitraums – ihren Rücktritt auslöste oder Minderheitsaktionäre zu einem festgelegten Zeitpunkt nach dem Börsengang über eine Erweiterung der Struktur abstimmen könnten.

Diese Bestimmungen sind einfach zu verstehen und leicht umzusetzen. Sie ermöglichen es Unternehmen und Investoren, die Vorteile von Doppelklassenstrukturen zu nutzen, wenn diese Vorteile klar sind – wenn Unternehmen jung sind und schnell wachsen – und bieten gleichzeitig eine zeitkonsistente Möglichkeit, sie nach Ablauf ihrer Zeit abzubauen.

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Alle Beiträge sind die Meinung des Autors. Als solche sollten sie weder als Anlageberatung ausgelegt werden, noch spiegeln die geäußerten Meinungen notwendigerweise die Ansichten des CFA-Instituts oder des Arbeitgebers des Autors wider.

Bildnachweis: © Getty Images / Chiara Salvadori

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Hyunseob Kim, PhD

Professor Hyunseob Kim ist Assistenzprofessor für Finanzen an der Johnson Graduate School of Management. Seine Forschung befasst sich mit Themen der Unternehmensfinanzierung und Arbeitsökonomie, wie den Auswirkungen von Vermögens- und Arbeitsmarktproblemen auf die Finanz- und Investitionspolitik von Unternehmen und den Auswirkungen von Corporate Governance, finanzieller Not und Arbeitsverträgen auf Produktivität, Löhne und Neuzuweisungen von Vermögenswerten. Seine Arbeiten wurden in führenden Fachzeitschriften für Finanzen und Wirtschaft wie dem Review of Financial Studies und dem National Tax Journal veröffentlicht. Er erhielt den Michael J. Brennan Best Paper Award von der Review of Financial Studies und den SFS Finance Cavalcade Award für das beste Paper in Corporate Finance von der Society for Financial Studies. Professor Kim promovierte in Betriebswirtschaft (Finanzen) an der Duke University, promovierte in Statistik an der Harvard University und promovierte in Betriebswirtschaft an der Seoul National University.

Roni Michaely, PhD

Professor Roni Michaely ist SFI-Professor für Finanzen am Geneva Finance Research Institute der Universität Genf. Davor war er Finanzprofessor an der Cornell University. Die Forschungsinteressen von Professor Michaely liegen in den Bereichen empirische Unternehmensfinanzierung, Unternehmensführung, Unternehmensfinanzierung und Fintech, wo er kürzlich ein neues Ausbildungsprogramm für Führungskräfte gestartet hat (https://fintech-unige.ch/). Kürzlich wurde er als einer der meistzitierten Personen im Finanzbereich anerkannt und beendete seine vierjährige Amtszeit als Associate Editor für das Journal of Finance. Die Forschung von Professor Michaely hat zahlreiche Auszeichnungen erhalten, darunter den Fama-Preis des Journal of Financial Economics für das beste Papier, den Smith Breeden-Preis des Journal of Finance für herausragende Arbeiten, den Barclays Global Investors Award für die Überprüfung der Finanzstudien / den Michael Brennan-Preis. Seine Forschungsergebnisse wurden in Fachzeitschriften wie dem Journal of Finance, dem Review of Financial Studies, dem Journal of Financial Economics, dem Management Science, dem Review of Finance und dem Journal of Financial and Quantitative Analysis veröffentlicht. Seine Forschungen wurden auch häufig im Wall Street Journal, der New York Times, dem Economist, Bloomberg, BusinessWeek, Forbes und anderen veröffentlicht. Michaely hat weltweit über 200 eingeladene Forschungsvorträge und Konferenzpräsentationen gehalten und arbeitet mit Wissenschaftlern aus den USA, Europa und Asien an der Forschung im Bereich Unternehmensfinanzierung.