Doppelklassen-Share-Strukturen nehmen sowohl Praktikern als auch Akademikern viel Wärme ab. Als sich Snap Inc. 2017 auf den Börsengang vorbereitete, kritisierten CalPERS und andere institutionelle Anleger scharf den Schritt des Unternehmens, eine neue Anteilsklasse ohne Stimmrecht zu schaffen. In ähnlicher Weise setzte sich eine Gruppe institutioneller Investoren vor dem Börsengang von Lyft in diesem Jahr erfolglos für die Aufgabe einer vorgeschlagenen Doppelklassenstruktur ein.
Warum sind Doppelklassen-Aktienstrukturen so umstritten? Kritiker behaupten, dass sie den Insidern, die das Unternehmen kontrollieren, ein unverhältnismäßiges Stimmrecht im Verhältnis zu ihren Cashflow-Rechten einräumen und es ihnen leicht machen, von verstreuten externen Aktionären zu profitieren. Es wird angenommen, dass dies wiederum mit einer weniger effizienten Unternehmensentscheidung und einer langfristig schlechteren Leistung korreliert. Untersuchungen legen nahe, dass die Gewichtung von „einer Aktie, einer Stimme“ die optimale Struktur ist.
Dennoch haben viele prominente Unternehmen, insbesondere im Technologiebereich – darunter Google, Facebook und Lyft – bei ihren Börsengängen die Abstimmung in zwei Klassen begrüßt. Dass sich solche Säulen der modernen Wirtschaft – wenn man der Literatur Glauben schenken will – für den Weg der Selbstsabotage entscheiden würden, ließ uns innehalten und veranlasste uns, die potenziellen Vorteile der Doppelklassenstruktur über den Lebenszyklus eines Unternehmens genauer zu untersuchen .
In unserer Zeitung „Zu lange bleiben? Dynamik der Vorteile von Dual-Class-Abstimmungen “untersuchen wir, wie sich der positive und negative Einfluss einer Dual-Class-Aktienstruktur abzüglich der Kosten auf die Existenz eines Unternehmens entwickelt. Wir erstellen sorgfältig – oft manuell – eine Datenbank mit mehr als 900 einzigartigen Dual-Class-Unternehmen in den USA. Die Stichprobe umfasste fast 50 Jahre von 1971 bis 2015.
Anhand der Daten zeigen wir, dass junge Unternehmen mit zwei Klassen – Unternehmen mit einem Stichprobenmedian von 12 Jahren nach ihrem Börsengang – eine um etwa 7% höhere Bewertung haben als Unternehmen mit einer einzigen Laufzeit und derselben Reife in derselben Branche und demselben Jahr. und mit ähnlichen Eigenschaften.
Unternehmen mit zwei Klassen verzeichnen im Laufe ihrer Reife einen um etwa 9% höheren Bewertungsrückgang als ihre Kollegen mit einer Klasse. Was erklärt solche sinkenden Renditen? Wir haben festgestellt, dass die Haupttreiber eine Verschlechterung der Betriebsleistung, langsamere Innovationsraten und ein zunehmendes systematisches Risiko sind.
Diese Erkenntnisse deuten darauf hin, dass die Kosten einer Aktienstruktur mit zwei Klassen im Zuge der Unternehmensentwicklung erheblich steigen, während die Vorteile des Schutzes von Unternehmen vor Kapitalmarktdruck abnehmen. Diese Ergebnisse stellen die vorherrschende Ansicht in Frage, dass die Abstimmung in zwei Klassen nicht optimal ist. Vielmehr dürfte die Abstimmung in zwei Klassen für junge, schnell wachsende Unternehmen optimal sein.
Anstatt Unternehmen mit zwei Klassen insgesamt auszuschließen, sollten Anleger und Unternehmen die Einführung von Strukturen mit zwei Klassen in Betracht ziehen – mit definierten Verfallsbestimmungen. Die Doppelklassenstruktur könnte bestehen bleiben, bis ein bestimmtes Ereignis – beispielsweise das Vergehen eines festgelegten Zeitraums – ihren Rücktritt auslöste oder Minderheitsaktionäre zu einem festgelegten Zeitpunkt nach dem Börsengang über eine Erweiterung der Struktur abstimmen könnten.
Diese Bestimmungen sind einfach zu verstehen und leicht umzusetzen. Sie ermöglichen es Unternehmen und Investoren, die Vorteile von Doppelklassenstrukturen zu nutzen, wenn diese Vorteile klar sind – wenn Unternehmen jung sind und schnell wachsen – und bieten gleichzeitig eine zeitkonsistente Möglichkeit, sie nach Ablauf ihrer Zeit abzubauen.
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