Prozess bestimmt Prioritäten

Das Baby weint und ich weiß nicht warum.

Wie alle Babys weint mein Sohn Joshua, weil er nicht sprechen kann. Ich überprüfe, ob er nass, hungrig oder schläfrig ist. Dann denke ich an weniger wahrscheinliche Erklärungen: Vielleicht ist er zu heiß oder zu kalt oder seine Kleidung kneift ihn.

Danach bin ich verblüfft und es ist leicht, verrückte Ideen zu unterhalten: Gibt es einen Vollmond? Gibt es ein Eichhörnchen in seiner Krippe? Dann komme ich zur Besinnung und tröste ihn in der Hoffnung, dass ich eines Tages erfahren werde, worum es ging.

Finanznachrichten ähneln einem weinenden Baby: Erstens gibt es Lärm und Aufregung, wenn die Preise steigen und fallen. Als nächstes betrachten wir die offensichtlichen Erklärungen, gefolgt von den weniger offensichtlichen. Danach sind wir mystifiziert und spekulieren und stellen Hypothesen auf. Die Handlung kommt zuerst und die Erzählung kommt später – wenn überhaupt.

Erzählungen folgen den Preisen

Finanznachrichten geben uns oft korrekte Berichte, was angesichts des Drucks, dem Journalisten, Analysten und Finanzforscher ausgesetzt sind, bemerkenswert ist. Manchmal ist der Prozess komisch unfähig, wie ich zu Beginn meiner Karriere gelernt habe.

1985, an meinem zweiten Arbeitstag als Aktienanalyst, erhielt ich einen Anruf vom Wall Street Journal. Sie fragten mich nach der jüngsten Bewegung der Ölpreise und zitierten mich am nächsten Tag auf Seite zwei. Ich war 23 Jahre alt und war bereits die Stimme der Autorität.

Warum hat eine Zeitung einen unerfahrenen Analysten angerufen? Die Ölpreise bewegten sich und brauchten eine Erklärung. Ich kann mich nicht erinnern, was ich gesagt habe oder ob es Sinn macht, aber ich habe eine wertvolle Lektion über Nachrichten gelernt, insbesondere über Finanznachrichten: Die Erzählung folgt den Preisen, weil die Leser eine Geschichte wollen.

In meinen ersten fünf Jahren als Aktienanalyst bei Value Line habe ich gelernt, Kursbewegungen auf eine Weise zu erklären, die für Anleger sinnvoll ist. Bei unseren langfristigen Prognosen haben wir die Grundlagen jedes Unternehmens, den Branchenkontext, historische Daten und die Faktoren, die den gesamten Aktienmarkt bestimmen, sorgfältig verfolgt.

Dies war ein zuverlässiger Weg, um sich der Aktienanalyse zu nähern, und ich lernte nach und nach die Faustregeln. Wenn eine Aktie eine starke Kurs- und Gewinndynamik aufwies, erwarteten wir, dass sie sich kurzfristig fortsetzen wird. Aber weil wir uns der Geschichte bewusst waren, erwarteten wir, dass sich die Dinge auf lange Sicht wieder normalisieren würden. Das Momentum für Aktien war wie das Momentum im Sport: Ein Spieler könnte heiß oder kalt werden, aber er würde schließlich zu seinem alten Selbst zurückkehren.

Bei den Wachstumsaktien folgten wir den aktuellen Trends, da die Dynamik die Preise nach oben und unten trieb. Bei zyklischen Aktien folgten wir kurzfristig dem Industriezyklus und prognostizierten langfristig Angebot und Nachfrage. Es war nicht kinderleicht, aber es funktionierte oft genug, um das Interesse der Leser zu wecken und uns zu beschäftigen.

Die Geschichte erzählte eine Geschichte und die Geschichte machte Sinn, daher war die Vergangenheit ein Prolog für unsere Vorhersagen. Unter den Analysten scherzten wir manchmal, dass wir für „Extrapolation, Incorporated“ gearbeitet haben.

Dies war ein fruchtbarer Ansatz in den 1980er und 1990er Jahren, als langfristige Trends fest verankert waren und die globale Finanzkrise (GFC) von 2008 in ferner Zukunft lag. In jenen Tagen war ein schwarzer Schwan nur ein Vogel, kein ungewöhnliches Ereignis, das die Anleger schockierte und unsere am meisten geschätzten Annahmen auf den Kopf stellte.

Meine Perspektive änderte sich, als ich Portfoliomanager wurde. Ich habe in den neunziger Jahren Aktienfonds bei einer Reihe großer Banken betrieben und festgestellt, dass die Aktienkurse bereits die Erwartungen widerspiegelten und die Marktpreise Nachrichten schneller aufnahmen, als ich handeln konnte. Ich habe auch erfahren, dass aktuelle Trends die aktuelle Analyse beeinflussen (einschließlich kurzfristiger Schätzungen und langfristiger Prognosen), sodass mir das Lesen von mehr Forschung nicht unbedingt geholfen hat, bessere Entscheidungen zu treffen. Nachrichten sind beschreibender Natur und nicht prädiktiv, und das macht den Unterschied.

Ja, ich musste noch Konsensschätzungen lesen, um die Erwartungen der Anleger zu verstehen. Und ich musste immer noch die Nachrichten lesen, um die aktuellen Ereignisse zu verstehen. Aber ich las mehr und lernte weniger und fühlte mich von Informationen überwältigt.

Tipps von anderen Portfoliomanagern

Glücklicherweise gab mir 1993 ein leitender Portfoliomanager gute Ratschläge:

„Die Hälfte der Recherchen auf Ihrem Schreibtisch ist reine Zeitverschwendung. Finden Sie heraus, welche Hälfte Müll ist, und Sie haben gerade Ihre Produktivität verdoppelt. “

„Sein Standpunkt war, dass die meisten Forschungsergebnisse eher rückwärtsgerichtet als vorhersagend sind. Das Lesen obskurer Finanzinformationen mag wie produktive Arbeit aussehen und sich anfühlen, aber die meisten dieser Inhalte haben kaum eine Chance, zu besseren Ergebnissen zu führen. “

Dieses Zitat stammt aus „Wie man Finanznachrichten liest: Tipps von Portfoliomanagern“, das ich 2016 geschrieben habe. Ich habe meine Kollegen interviewt und beschrieben, wie sie die Nachrichten lesen. In diesem und den kommenden Artikeln dieser Reihe werde ich beschreiben, wie ich diese Lektionen als unabhängiger Berater anwende. Um meine Lesegewohnheiten in einen Zusammenhang zu bringen, werde ich meinen Anlageprozess und meine Herangehensweise an die Entscheidungsfindung erläutern.

Unser Prozess bestimmt unsere Prioritäten

Festlegen unserer Leseprioritäten

Im Idealfall bestimmt das Wertversprechen unseres Unternehmens unseren Anlageprozess, und dies bestimmt unsere Leseprioritäten.

Betrachten Sie die obige Grafik: Werden unsere Leseprioritäten vom Anlageprozess und dem Wertversprechen unseres Unternehmens bestimmt? Oder hängt unser Lesen von unseren persönlichen Vorlieben ab? Sind unsere Leseziele realisierbar oder sind es nur ehrgeizige Träume?

Meine Lesegewohnheiten spiegeln meine Rolle wider: Ich besitze einen registrierten Anlageberater (RIA) und biete eine ganzheitliche Finanzberatung an. Das Unternehmen ist kostenpflichtig und unabhängig und baut maßgeschneiderte Portfolios diversifizierter Fonds auf. Ich bin ein Solo-Berater und verbringe die meiste Zeit damit, Kunden zuzuhören und den Markt zu überwachen.

Ich interessiere mich besonders für die Annahmen, die Investoren über die Zukunft machen. Die Marktpreise spiegeln die Erwartungen der Anleger und die konventionelle Weisheit wider. Daher möchte ich wissen: Sind die Konsenserwartungen angemessen? Optimistisch? Pessimistisch?

Keine Lagerauswahl mehr

Ich war die meiste Zeit meiner Karriere Aktienanalyst, aber heute baue ich Portfolios mit Fonds auf. Meine Zeit ist begrenzt und meine Hauptprioritäten sind Asset Allocation und Risikomanagement. Ich möchte das Beste aus jeder Stunde Forschung herausholen, deshalb studiere ich heutzutage China, da sich der Schwerpunkt der Wirtschaft nach Osten verlagert.

Das Studium einer einzelnen Aktie hat jedoch nicht die gleichen Auswirkungen auf Kundenportfolios. Ein Tag hat nur so viele Stunden, und es lohnt sich, sich auf den Kern der Portfolios und nicht auf den Satelliten zu konzentrieren.

Praktikabilität

Wie die Grafik zeigt, bestimmt der Anlageprozess unsere Leseprioritäten. Wir brauchen Ziele, die machbar sind, da jeder von uns Grenzen für seine Bandbreite hat. Lassen Sie mich stumpf sein: Ich habe ein Baby, eine Frau in Nachtschichten und chronische Schmerzen aufgrund einer Autoimmunerkrankung. Ich gebe also nicht vor, jeden Tag vor 6:00 Uhr fünf Zeitungen zu lesen.

Ich kann offen sprechen, weil mir das Geschäft gehört. Andere müssen wahrscheinlich taktvoller sein, wenn sie mit Kollegen über die Vereinbarkeit von Beruf und Privatleben sprechen. Eine ehrliche Selbsteinschätzung unserer Kapazitäten wird jedoch unsere Effektivität als Leser und Investoren verbessern. Und es kann unseren Stress reduzieren.

Einfache Regeln für die Entscheidungsfindung

Mein Asset Allocation-Prozess konzentriert sich auf den US-Konjunkturzyklus. Wenn die Frühindikatoren rot blinken, sammle ich Bargeld für Kunden. Das ist kein Hexenwerk.

Man könnte sagen, mein Anlageprozess ist nur ein Algorithmus – fair genug. Die Verwendung eines Algorithmus bedeutet jedoch nicht, den Autopiloten einzuschalten. Wie Paul D. Kaplan in Frontiers of Modern Asset Allocation feststellte, “sollten historische Statistiken nicht blind in einen Optimierer eingespeist werden.”

Wir müssen uns immer fragen, ob der Algorithmus, der ein Modell der Welt ist, so funktioniert, wie er entwickelt wurde. Modelle repräsentieren schließlich den Markt, und Modelle sind keine Realität. Wie Alfred Korzybski sagte: “Die Karte ist nicht das Territorium.”

Wenn ich meine Regeln für die Entscheidungsfindung zusammenfassen würde, würde ich auf Daniel Kahnemans Strategien für die Entscheidungsfindung verweisen. So wende ich seine Faustregeln an:

  • Vertrauensalgorithmen, keine Menschen: Verwenden Sie eher einfache Regeln als persönliche Diskretion. Es ist eine ständige Versuchung, den Prozess zu optimieren, aber dies bringt keinen Mehrwert.
  • Nehmen Sie die breite Sicht: Gestalten Sie den Anlageprozess so weit wie möglich. Wie AQR feststellt, umfassen unsere Beiträge historische Erfahrungen, Finanztheorie, zukunftsgerichtete Indikatoren und aktuelle Marktbedingungen. Wir betrachten diese Inputs nicht isoliert – wir nehmen eine breite Perspektive ein, die alle einschließt, und versuchen, sie in ein kohärentes Ganzes zu integrieren. Leider spricht der Markt nicht und Finanznachrichten sind wie ein weinendes Baby. Daher ist unsere Erzählung nicht immer kohärent und nie wirklich vollständig.
  • Test auf Bedauern: Kunden, die zu Bedauern neigen, neigen dazu, am unteren Ende des Marktes auszusteigen. Bewerten Sie daher ihre Risikotoleranz für jede Strategie und stellen Sie dies in den Kontext des Vermögens, des Einkommens, der Ziele und der Persönlichkeit des Kunden. Die Kundeneignung umfasst weit mehr als nur die Einhaltung gesetzlicher Vorschriften.
  • Lassen Sie sich von Menschen beraten, denen wir vertrauen: Unsere kognitiven Vorurteile erzeugen blinde Flecken, deshalb teste ich meine Ideen mit Kollegen auf Stresstest. Konstruktive Meinungsverschiedenheiten sind ein wesentlicher Bestandteil des Anlageprozesses, wie ich in „Neun Richtlinien für bessere Podiumsdiskussionen“ festgestellt habe, in denen erklärt wird, wie respektvolle Meinungsverschiedenheiten in einem Diskussionsforum gepflegt werden können, und in dem aufschlussreiche Zitate von neun meiner Kollegen enthalten sind. Wir müssen unser eigenes Netzwerk vertrauenswürdiger Vertrauter aufbauen. Finden Sie Menschen mit Integrität und lernen Sie, die Kraft ihrer Einsichten und Kritik zu nutzen. Eine Investition in diese Beziehungen ist eine Investition in unsere Karriere.

Nachdem ich meine Entscheidungsfindung und meinen Prozess beschrieben habe, werde ich meinen Rahmen für das Lesen von Finanznachrichten skizzieren.

Ein Rahmen zum Lesen von Finanznachrichten

Konsens verstehen

Oben habe ich beschrieben, wie Finanznachrichten wie ein weinendes Baby sind: Es gibt Lärm und Aufregung, gefolgt von einer Erzählung, die möglicherweise Sinn macht oder nicht. Erzählungen folgen den Preisen, weil die Leser eine Erklärung wünschen und schließlich ein Konsens entsteht.

Dieser Konsens bildet eine Erzählung, und der Konsens ist auch in die Marktpreise eingebettet. Da die Anleger in die Zukunft blicken, implizieren die Marktpreise eine Reihe von Annahmen und Wahrscheinlichkeiten darüber, was passieren wird. Diese Annahmen können optimistisch oder pessimistisch sein, und diese Annahmen können kohärent oder inkohärent sein. In jedem Fall sind Konsenserwartungen ein logischer Ausgangspunkt, um Finanznachrichten in den richtigen Kontext zu stellen.

Die üblichen Verdächtigen

Ich konsultiere verschiedene finanzielle und sonstige Medien, um mein Verständnis der Märkte und der Wirtschaft zu verbessern. Meine täglichen Nachrichtenquellen sind die New York Times, das Wall Street Journal und Google News. Keine Überraschungen da. Ich abonniere auch die Woche, die kontrastierende politische Sichtweisen bietet und einige Geschichten auffängt, die ich möglicherweise verpasst habe.

Für Investmentnachrichten sind die folgenden vier Quellen meine Favoriten, wenn es darum geht, den Konsens zu verstehen. Diese fallen in die Kategorie “Wenn es nicht kaputt ist, reparieren Sie es nicht”. (Sie helfen mir auch, die Erzählung in Frage zu stellen – mehr dazu weiter unten.)

  • Dash of Insight: Jeff Miller bietet umfassende und systematische Übersichten zu Weighing the Week Ahead (WTWA). Miller schreibt ausführlich darüber, wie man Unsinn in den Finanzmedien entdeckt und wie beliebt und genau er ist, und er hat hervorragende Arbeit an Tools zur Vorhersage von Rezessionen geleistet. Ich kenne ihn seit über 10 Jahren und vertraue seinem Urteilsvermögen und seiner Integrität ohne Vorbehalt. Ich kann das gleiche über sagen. . .
  • Brian Gilmartin, CFA bei Fundamentalis, der aufschlussreiche Analysen vor allem zu Trends bei den US-Unternehmensgewinnen gibt. Er ist schon lange dabei und seine Erfahrung zeigt. Wie Miller ist Gilmartin unabhängig und veröffentlicht konsequent, basierend auf einer disziplinierten Methode, und nennt es so, wie er es ohne versteckte Agenda sieht. Quellen wie Gilmartin und Miller sind ein großes Kapital, weil wir einfach ihre Arbeit lesen und mit unseren Jobs weitermachen können. Sie sind so, als würden sie einen verlorenen Satz Autoschlüssel finden: Wir können einfach aufhören zu suchen, ins Auto steigen und fahren.
  • FactSet Insight, Unternehmen und Ergebnis: John Butters schreibt wöchentlich grafikintensive Berichte über aggregierte Revisionen und Schätzungen für den S & P 500. FactSet Insight ist einfach, maßgeblich und kostenlos. (FactSet bot unter anderem vierteljährliche Dividenden an.)
  • JP Morgan 2019 Langfristige Kapitalmarktannahmen: Als Berater erstelle ich Finanzpläne auf der Grundlage langfristiger Erwartungen hinsichtlich Inflation, erwarteten Renditen, Korrelationen, Volatilität usw. Der jährliche Leitfaden von JP Morgan bietet einen soliden Rahmen und Leitfaden für Die Märkte bieten umfassende Updates.

Analysieren Sie die Häufigkeit und den Rahmen von Geschichten

Was treibt die Interpretation von Finanznachrichten an? Wie entsteht ein Konsens?

Nehmen wir an, es gibt Neuigkeiten über den Handelsstreit zwischen den USA und China, und ich habe die heutige Ausgabe der New York Times und des Wall Street Journal gelesen. Folgendes suche ich:

1. Story-Auswahl

Hat jede Zeitung die Geschichte behandelt? War es auf der Titelseite? Wie tief war die Abdeckung? Solche redaktionellen Entscheidungen sagen viel über die Geschichte aus.

Ein einziger Artikel verändert jedoch selten die Anlegerstimmung. Ich meine nicht, dass ein einzelnes Ereignis die Erwartungen der Anleger nicht ändert, aber die Berichterstattung über dieses Ereignis in einem einzelnen Artikel beeinflusst selten die öffentliche Meinung. Die Auswahl der Story ist daher nicht so wichtig wie die Häufigkeit der Story oder die Gestaltung der Story.

2. Häufigkeit der Geschichten

Die Häufigkeit einer Nachricht beeinflusst die öffentliche Meinung und die Anlegerstimmung. Wenn jeder über ein Thema schreibt, muss es wichtig sein oder zumindest als solches wahrgenommen werden. Beispielsweise war eine Verlangsamung des Gewinnwachstums der Unternehmen im vierten Quartal 2018 ein beliebtes Thema, ebenso wie der Handelsstreit im ersten Quartal 2019. Die Häufigkeit der Berichterstattung wirkt sich auf die Stimmung aus. Wie unterscheiden wir also zwischen Modeerscheinungen und Trends? Ich benutze diese drei Quellen:

  • WTWA: In den Abschnitten Themen und letzte Gedanken der nächsten Woche bringt Miller den Anlegern bei, wie sie die Nachrichten mit kritischem Blick lesen können.
  • DataTrek überwacht Trends in Google-Suchanfragen, um die Häufigkeit verschiedener Storys zu quantifizieren. Das Beispiel zum Thema Wohnen zeigt den Ansatz.
  • Die Umfrage zur industriellen Stimmung von Corbin Advisors enthält eine hilfreiche Wortwolke, die die Häufigkeitstrends von Geschichten darstellt.

3. Rahmung

Wie ein Ereignis gerahmt wird, wirkt sich auf die Nachrichten aus und wie wird es wahrgenommen. Die Medien können eine Geschichte auf unzählige Arten drehen, die Einfluss darauf haben, wie wir sie interpretieren. Ich lese Finanznachrichten, um die Welt so zu verstehen, wie sie ist, und nicht so, wie sie sein sollte. Ich identifiziere die politischen Vorurteile der Medien und handle dementsprechend und gebe mein Bestes, um unparteiisch zu bleiben. Hier sind einige der ideologischen Linsen, die die Medien bei der Berichterstattung über Finanznachrichten verwenden:

Konservativ gegen Liberal: Politische Vorurteile sind allgegenwärtig, daher müssen wir sie schnell erkennen, mehrere Standpunkte lesen und zu unseren eigenen Schlussfolgerungen über die zugrunde liegende Geschichte gelangen. Wir müssen besonders darauf achten, wie liberale und konservative Medien eine Geschichte oder ein Thema behandeln: Redaktionelle Abweichungen vom typischen Links / Rechts-Paradigma deuten darauf hin, dass möglicherweise ein erheblicher Wandel im Gange ist. Wenn konservative Quellen eine Geschichte auf liberale Weise umrahmen oder umgekehrt, geschieht etwas Wichtiges.

Nehmen Sie Einkommensungleichheit. Linke Quellen stellen es einerseits seit Jahren in den Mittelpunkt ihrer wirtschaftlichen Erzählung. Die konservative Presse hingegen mag Geschichten über den Mindestlohn, die Verschuldung der Studenten und den Zugang zur Gesundheitsversorgung haben, tendiert jedoch dazu, diese nicht um „Einkommensungleichheit“ an sich zu rahmen. Wenn Fox News plötzlich den Gang wechseln und sich speziell und intensiv auf Einkommensunterschiede konzentrieren würde, wäre dies wichtig.

In der folgenden Tabelle sind verschiedene Medien nach ihrem Standort im liberal-konservativen Spektrum und ihrer Genauigkeit als Nachrichtenquelle geordnet. Das von Vanessa Otero erstellte Diagramm ähnelt einer normalen Glockenkurve, wobei die meisten Quellen in der Mitte des Spektrums und einige am rechten und linken Ende der Kurve liegen.

Führen die Medien eine unvoreingenommene Originalberichterstattung durch? Fabrizieren sie Geschichten im Großhandel? Oder setzen sie einfach eine ideologische Wendung in Nachrichten, die an anderer Stelle berichtet werden?

Media Bias Chart

Optimistisch vs. pessimistisch: Einige Nachrichtenquellen sind immer optimistisch in Bezug auf Unternehmen und Wirtschaft. Andere sind Permabären. Wir müssen beide Sorten lesen und unsere eigene Interpretation machen.

  • In „Der Jobbericht enthält Nahrung für Bullen und Bären, ein klassischer Fall von Bestätigungsverzerrung“ zeige ich, wie wir sehen, was wir sehen wollen. Im Beispiel des Stellenberichts konzentrierten sich Optimisten auf das Lohnwachstum und Pessimisten auf die Erwerbsbeteiligung. Dies sind zwei verschiedene Möglichkeiten, um dieselben Daten zu erfassen.
  • Laut Hans Rosling in Factfulness sind die Menschen systematisch pessimistisch gegenüber globalen Trends. Dieses Phänomen ist in verschiedenen Ländern und Berufen weit verbreitet. Darüber hinaus zeigen 10 einfache Fragen, dass fast alle von uns grundlegende Fakten falsch haben und wir den globalen Fortschritt in Bezug auf Krankheit, Armut, Alphabetisierung usw. unterschätzen. Jeder ist anfällig für Voreingenommenheit und sachliche Fehler, unabhängig von seiner Intelligenz oder seinen Führungsqualitäten. Und ich glaube, die Medien machen uns pessimistischer: Sie wollen unsere Aufmerksamkeit, also schüren sie unsere Ängste. (Meine zwei Cent: Faktizität zeigt, dass die Menschen in Bezug auf viele globale Wirtschaftsindikatoren voreingenommen und negativ sind. Dieser Pessimismus deutet darauf hin, dass Investoren die Gesundheit der Weltwirtschaft unterschätzen.)

Kurzfristig vs. langfristig: Eine Nachricht könnte sich auf Aktienrenditen für einen Monat, ein Jahr oder ein Jahrzehnt konzentrieren. Je nach gewähltem Zeitrahmen können die Geschichten zu widersprüchlichen Schlussfolgerungen kommen. Als ich Redakteur bei The Street war, waren einige Mitwirkende kurzfristige Händler, während andere langfristige Investoren waren. Der Kontrast führte je nach Persönlichkeit zu aufschlussreichen Diskussionen oder hitzigen Debatten.

Gemeldete Ergebnisse im Vergleich zu den Erwartungen der Anleger: Eine Geschichte könnte sagen, dass die Gewinne eines Unternehmens im letzten Quartal um 20% gestiegen sind. eine andere, dass das Unternehmen die Erwartungen verfehlte. Beide Geschichten sind wahr, aber die Implikationen sind sehr unterschiedlich.

Pro-Business vs. Anti-Business: Einkommensungleichheit wurde ursprünglich in der New York Times als politisches Problem dargestellt. In der Zwischenzeit konzentrierte sich das Wall Street Journal darauf, wie sich der Mindestlohn auf die Geschäftskosten und die Beschäftigung auswirkte. Gleiche Geschichte, zwei Erzählungen.

Pro-Regierung vs. Anti-Regierung: Einige Quellen stehen allen Regierungsstatistiken skeptisch gegenüber, bieten jedoch keine Alternative. Andere akzeptieren gemeldete Zahlen als Wahrheit des Evangeliums. Aus irgendeinem Grund sind Inflationsstatistiken ein großes Schlachtfeld:

Die Häufigkeit von Geschichten und die Gestaltung von Erzählungen um sie herum haben einen enormen Einfluss darauf, wie wir die Nachrichten wahrnehmen und interpretieren und wie wir die Investitionslandschaft untersuchen. Als Investoren müssen wir einen systematischen Rahmen entwickeln – eine Reihe von Filtern -, um dieses Problem anzugehen. Aber das wäre eine buchlange Diskussion wert.

Das Verständnis der Konsenserwartungen ist nur der erste Schritt bei der Interpretation von Finanznachrichten. Der nächste Schritt ist das Filtern der Erzählung aus dem Rauschen.

Trennen Sie die Erzählung vom Lärm

Oft ist der Konsens richtig und die Markterzählung erklärt Preisaktionen zuverlässig. Aber ich habe früh in meiner Karriere gelernt, dass alte Erzählungen einen langen Schatten werfen und die Wahrheit verdunkeln können.

OPEC und Ölpreise

Bei den Ölpreisen in den 1970er und 1980er Jahren konzentrierte sich die Konsenserzählung auf die Organisation der erdölexportierenden Länder (OPEC). Die OPEC kontrollierte lange Zeit die Ölpreise, und Analysten verbrachten unzählige Stunden damit, jede ihrer Bewegungen zu analysieren. Und das hat eine Weile funktioniert.

In den neunziger Jahren hatte der Einfluss der OPEC jedoch nachgelassen. Nur die Medien hatten es nicht verstanden. Deshalb interpretierten sie die Ölpreise weiterhin durch das OPEC-Prisma. Viele Anleger akzeptierten diese Interpretation und schauten sich die Öl- und Energiemärkte nicht genauer an.

Das stellte sich als großer Fehler heraus. Warum? Denn während die OPEC die Erzählung gewesen war, war es jetzt nur noch der Lärm. Und die konventionelle Weisheit erkannte die Verschiebung erst, als es zu spät war.

Eine Warnmeldung der Metallgesellschaft

Anfang der neunziger Jahre war ich Small-Cap-Energiefondsmanager und globaler Analyst für Large-Cap-Energie bei Schroders. Ich untersuchte die Energiepreise, insbesondere Öl-Futures, Raffineriemargen, Preisunterschiede zwischen Energieprodukten und den Ertragsmix der großen Ölfirmen – Exposition gegenüber Öl, Gas, Raffinerie und Chemikalien.

1993 nahm die Metallgesellschaft (MG) große Positionen in Terminkontrakten als Absicherung ein. Und alles lief furchtbar schief. Bis September hatte MG 160 Millionen Barrel Öl-Swaps gekauft und bis Dezember einen Verlust von 1,5 Milliarden US-Dollar erlitten.

Der Handel von MG dominierte den Terminmarkt und dies wirkte sich auf die Ölpreise aus, insbesondere als die Ölhändler von der Verwundbarkeit von MG erfuhren. “Solange seine große Position auf dem Markt war, hing MG dort wie eine große Piñata und lud andere ein, jeden Monat darauf zu treffen”, schrieb Ed Krapels im Jahr 2001.

Die Ölpreise fielen von April 1993 bis Dezember 1993 um 30%, bevor sie sich bis Juli 1994 um 45% erholten. Die Medien gaben der OPEC und den Veränderungen der Nachfrage die Schuld an der Volatilität.

Volatilität des Ölpreises, West Texas Intermediate, 1993– –1994

Quellen: MacroTrends, Right Blend Investing, LCC

Was haben die Medien gesagt?

Schließlich berichteten die Medien über den Skandal bei MG, und Time nahm ihn 2012 in die Liste der „Top 10 der größten Handelsverluste in der Geschichte“ auf. Der größte Teil der Finanzliteratur hat sich jedoch auf MG als warnende Geschichte über Derivate und Risikomanagement konzentriert.

Nicht jeder ließ sich täuschen. Wie Krapels feststellte:

“. . . Bis zum 30. September 1993 umfassten die Positionen von MG 16% aller ausstehenden offenen Positionen in den NYMEX-Ölkontrakten. . . Laut MG war die Position, die es jeden Monat auf dem Markt einnahm, so groß, dass es das normale Gleichgewicht von Angebot und Nachfrage verzerrte. Das Unternehmen sagt, dass seine massive Position 85 Tagen der gesamten Produktion von Kuwait entsprach. “

Leider haben nur sehr wenige Menschen die Implikationen von Krapels neuer Erzählung aufgegriffen. Nach meinem besten Wissen hielten die übrigen Finanzmedien an der traditionellen Erklärung fest: Die Volatilität des Ölpreises in den Jahren 1993 und 1994 konnte den üblichen Verdächtigen zugeschrieben werden – OPEC und Angebot / Nachfrage.

Im Sand der Zeit verloren

Selbst nachdem die MG-Enthüllungen veröffentlicht worden waren, konnte die nachfolgende Berichterstattung die neuen Informationen über Öl-Futures nicht in die Erzählung einbeziehen. Stattdessen griffen die Medien auf die alte irreführende OPEC-Geschichte zurück.

Finanzhistoriker haben es nicht viel besser gemacht. Sie könnten denken, MG würde klare Spuren im Sand hinterlassen und als moralische Fabel mit offensichtlichen Lehren weiterleben. Aber Sie würden sich irren – ich musste viel Detektivarbeit leisten, um die richtige Erklärung zu finden, und ich wusste bereits, wonach ich suchen musste. Die meisten Historiker führen die Volatilität des Ölpreises von 1993 bis 1994 immer noch auf die OPEC zurück.

Warum habe ich diese Ereignisse verstanden? Weil ich einen Energiefonds verwaltete und Zugang zu Sell-Side-Analysten, Handelsgerüchten und der üblichen Auswahl an unveröffentlichten Scuttlebutt hatte – Informationen, auf die die meisten Investoren und Medien auch nachträglich nicht zugreifen können.

Ich habe also gelernt, dass es sich lohnt, sich an einen bestimmten Aphorismus zu erinnern, wenn Sie nicht verstehen, warum sich die Preise bewegen:

“Vielleicht weiß jemand etwas, was du nicht weißt.”

Das hat mir gut getan, besonders wenn der Markt gegen mich ist. Wenn es unmöglich ist, die Erzählung vom Lärm zu trennen, können Sie am besten nur Ihre Position liquidieren.

Meine Lieblingsfilter

Einige Kommentatoren sind wie geräuschunterdrückende Kopfhörer. Sie sind originelle Denker ohne versteckte Agenden und können die Statik und das Feedback herausfiltern. Ich habe bereits Jeff Miller und Brian Gilmartin, CFA, erwähnt, aber meine beiden anderen Lieblingsquellen sind

Stellen Sie offene Fragen

Wenn Sie den Konsens und die populären Markterzählungen studieren, werden Sie Anomalien aufdecken. Dies ist mir letztes Jahr passiert, als ich Mary Meekers Internet Trends 2018 gelesen habe.

Folie 218 zeigte die weltweit führenden Internetanbieter. Eine Grafik stufte die Top 20 öffentlichen und privaten Unternehmen nach Marktbewertung ein. Seltsamerweise hat jedes einzelne Unternehmen auf der Liste seinen Sitz in den USA oder in China.

Warum gibt es kein einziges Unternehmen aus Brasilien, Deutschland, Israel, Japan oder Großbritannien? Es gab keine klare Antwort. Fasziniert beschäftigte ich mich eingehender mit Technologie und China und entwickelte meine eigene Theorie.

  1. Skaleneffekte und Netzwerkeffekte schaffen ein Umfeld, in dem alle Gewinner berücksichtigt werden, sodass Marktführer enorme Vorteile haben.
  2. Der Globus teilt sich in zwei Wirtschaftsbereiche: einen asiatischen, in dem China im Vordergrund steht, und einen anderen, in dem die Vereinigten Staaten den größten Einfluss haben.

Inspiriert von den Ideen von DataTrek ging ich tiefer und stellte fest, dass China und die USA Technologie, Datenschutz und Sicherheit auf ganz unterschiedliche Weise angehen.

Ich bin kein Tech-Analyst, aber ich glaube, dass diese unterschiedlichen Ansätze die technologische Forschung und Entwicklung beeinflussen werden, insbesondere bei der Gesichtserkennung und anderen Aspekten der künstlichen Intelligenz (KI). Unabhängig davon, wie sich dies auswirkt, werden die Ergebnisse tiefgreifende Auswirkungen auf Investitionen, Wirtschaft und Gesellschaft haben.

Alles nur, weil ich Folie 218 gesehen und gefragt habe: Warum?

Tief gehen

Mein Anlageprozess und meine Lesegewohnheiten sollen rationalisiert werden und mir Zeit geben, tief zu gehen. Ich forsche offen, weil ich glaube, dass es mehr wert ist, als tägliche Nachrichten und tägliche Preisbewegungen zu studieren. Ich habe keinen Informationsvorteil im Handel, also erwarte ich, der Trottel am Tisch zu sein. Wie mir ein Mitarbeiter vor langer Zeit sagte:

„Es gibt Investoren, die klüger sind als Sie, bessere Tools als Sie haben und härter arbeiten als Sie. Wie wirst du mit ihnen konkurrieren? “

Dies bedeutet nicht, dass Sie nie einen Vorteil haben – manchmal auch. Dieser Rat hat mich jedoch gelehrt, bescheiden über meinen Anlageprozess zu sein und mich auf das Risikomanagement in meinen Positionen und Portfolios zu konzentrieren.

Ich habe verschiedene Whitepaper gelesen, wie zum Beispiel das von Meeker, dessen Verdauung einige Zeit in Anspruch nimmt. Dieser Ansatz ist nicht jedermanns Sache, aber ich genieße ihn und bin vielleicht sogar gut darin.

Zusätzlich zu White Papers empfehle ich Folgendes:

  • Der Online-Katalog in Ihrer örtlichen Bibliothek: Warum bei Amazon nach Büchern suchen, wenn Ihre lokale Bibliothek diese kostenlos erhält? Meine Heimatbibliothek verfügt über Online-Tools zum Suchen und Anfordern von Büchern. Das Ausleihen hat zwei Vorteile gegenüber dem Kaufen:
    • Es ermutigt Sie, Risiken für unbekannte Autoren und Themen einzugehen. Vielleicht gefällt dir, was du ausgewählt hast, oder du hasst es. Aber Serendipity regt Ihre Kreativität an. Persönlich versuche ich, eine Vielzahl neuerer Bücher zu lesen, um ein Gefühl für den Zeitgeist zu bekommen.
    • Es gibt eine Frist, damit Sie nicht mit einem Stapel guter Absichten enden. Wenn die Frist abläuft, überfliegen Sie das Buch und lernen, was Sie können. Und wenn das Buch wirklich gut ist, erneuern Sie es.
  • Hörbar:: Hörbücher eignen sich hervorragend für das Auto, das Laufband und andere Zeiten, in denen Sie nicht lesen können. Ich empfehle The Great Courses und diese beiden investitionsorientierten Vorträge:
    • Ihr trügerischer Verstand: Ein wissenschaftlicher Leitfaden für Fähigkeiten zum kritischen Denken des Neurologen Steven Novella behandelt Logik, Wahrnehmung und verschiedene kognitive Vorurteile. Ich werde die vierte Vorlesung „Fehler und Erfindungen des Gedächtnisses“ im nächsten Teil dieser Reihe über die Kontamination des Gedächtnisses behandeln.
    • Der Fall und Aufstieg Chinas von Richard Baum untersucht die historischen, kulturellen und politischen Wurzeln des modernen China.

Konzentrieren

Es braucht mentale Energie, um Ablenkungen auszuschalten und konzentriert zu bleiben, und mit einem Baby im Haus brauche ich jeden Trick im Buch. Ich empfehle folgendes:

  • Unterbrechungen reduzieren: Ich lese frühmorgens oder zu festgelegten Zeiten während der Geschäftszeiten Langformmaterial. Ich gehe offline, ohne Telefon-, E-Mail- oder Textbenachrichtigungen. Nur ich und mein Kaffee.
  • Verwenden Sie eine Sanduhr: Sie können nicht immer stundenlang den Netzstecker ziehen, daher verwende ich manchmal Sanduhren, um zu verhindern, dass die Zonen ausgeblendet werden. Sand läuft durch eine Sanduhr und hilft mir, bei der Arbeit und im Zeitplan zu bleiben.
  • Verwenden Sie weißes Rauschen: In Zeiten, in denen Sie störende Geräusche nicht beseitigen können, können Sie sie mit weißem Rauschen, einem Lüfter oder einer Klimaanlage maskieren.
  • Tragen Sie Ohrenschützer: Ich bevorzuge Ohrenschützer gegenüber Ohrstöpseln, weil sie leichter an- und auszuziehen sind. Ich habe ein riesiges, hässliches Paar, das meine Frau wissen lässt, dass ich “unter der Kuppel” bin. Sie kommunizieren mit Menschen, auf die Sie sich konzentrieren möchten. (Missbrauche das Privileg einfach nicht und schalte die Leute den ganzen Tag aus.)
  • Musik hören: Manchmal trage ich Ohrenschützer über geräuschisolierenden Kopfhörern. Dies ist eine großartige Möglichkeit, den Klang billiger Kopfhörer zu verbessern. Es kann Ihnen auch helfen, sich zu konzentrieren, obwohl Sie der letzte aus dem Gebäude sind, wenn ein Feueralarm ausgelöst wird. Instrumentalmusik hilft mir, Ablenkungen auszublenden, und inspirierende Lieder helfen mir, Papierkram zu erledigen, den ich mit perfektem Hass hasse.

Nebenbei bemerkt ist mir aufgefallen, dass die Investitionsunterlagen immer länger werden. Nachdem die Formulare jetzt elektronisch gespeichert wurden, gibt es keine Begrenzung für ihre Dauer.

Meine Vorhersage? Bis 2030 wird der Papierkram so lang sein, dass unsere Avatare ihn für uns lesen und in unserem Namen unterschreiben werden.

Verhindern Sie Speicherverunreinigungen

Wie oft sagst du: “Ich habe es irgendwo gelesen”?

Dies passiert, wenn wir uns an Fakten erinnern, uns aber nicht erinnern können, wo wir sie gelernt haben. Dies ist laut Steven Novella eine Form der Quellenamnesie. Quellenamnesie ist normal: Wir erhalten oft Informationen, vergessen aber, wann und wo wir sie gelernt haben.

Speicherkontamination definieren

Unsere Erinnerungen bilden sich im Laufe der Zeit, wenn wir uns an Ereignisse erinnern und Erzählungen erstellen, die für uns sinnvoll sind. Unsere Erinnerungen sind normalerweise zuverlässig, aber Novella weist auf die Einschränkungen hin:

„Unsere Erinnerungen sind keine genaue Aufzeichnung der Vergangenheit. Sie werden aus unvollkommener Wahrnehmung konstruiert, die durch unsere Überzeugungen und Vorurteile gefiltert wird, und dann verwandeln sie sich im Laufe der Zeit und verschmelzen. Unsere Erinnerungen dienen eher dazu, unsere Überzeugungen zu unterstützen, als sie zu informieren. “

Gedächtnisverunreinigungen treten zu dem Zeitpunkt auf, zu dem unsere Erinnerungen gebildet werden, sowohl anfänglich als auch anschließend. Und wenn wir sowohl Fakten als auch Fiktionen lesen, wird es unserem Gedächtnis schwer fallen, die wahren Behauptungen von den falschen zu trennen. Dies nennt man Wahrheitsamnesie.

Nehmen wir zum Beispiel an, wir hören ein Gerücht, dass Äpfel Krebs verursachen. Wir speichern es in unserem Gedächtnis zusammen mit allem anderen, was wir über Äpfel wissen. Und später, wenn unser Gehirn Informationen über Äpfel abruft, wird die Wahrheit durch Gerüchte und Halbwahrheiten kontaminiert.

Diese Kombination aus Quellenamnesie und Wahrheitsamnesie führt zu einer Kontamination des Gedächtnisses. Novella beschreibt diesen Prozess in Your Deceptive Mind. Speicherkontamination ist kein Problem mit unserer Fähigkeit, Informationen abzurufen. Der Fehler liegt vielmehr darin, wie unsere ursprünglichen Erinnerungen geformt werden.

Stellen Sie sich vor, Sie verbringen einen Tag damit, mit Freunden Softball zu spielen, und führen anschließend Abendessen und Gespräche. Jeder hat eine Meinung darüber, warum das Gewinnerteam das Spiel gewonnen hat. Vielleicht war es das Aufschlagen, Schlagen oder Verteidigen. Niemand kann sich an jedes einzelne Stück erinnern, aber dennoch erstellen Sie eine Erzählung in Ihrem Kopf.

In der Zwischenzeit möchten Sie als soziales Wesen auch Ihre Erinnerungen an die anderer Spieler anpassen. Wenn Sie das Spiel während des Essens besprechen, bilden Sie eine Erzählung – eine Erinnerung -, die auf Ihren Mitmenschen basiert und von ihnen beeinflusst wird, sowie auf deren Erinnerung an das Spiel, nicht auf das Spiel selbst. And that narrative is not actually true.

This does not have to be deliberate deception, but we wind up with a narrative that is misleading, incomplete, or oversimplified.

So what does this have to do with investing?

In my last piece in this series, I described how Metallgesellschaft influenced oil prices in 1993 and 1994. No doubt journalists heard rumors about MG since it was a huge scandal at the time. But these rumors would have been a mix of facts, speculation, and innuendo. The rumors offered no clear and obvious narrative about oil prices. And they clashed with the longstanding understanding that behind every oil price movement lurked the omnipresent hand of OPEC. To counter the OPEC narrative would have meant going out on a limb and contradicting conventional wisdom — and divulging a truth that was not so easily understood.

In these situations, we wind up with a story that is simplistic and with a memory that is misleading.

This is more common than most investors would like to admit. Our memories of financial news and history are probably contaminated with all kinds of inaccurate or incomplete narratives.

And if our memories are contaminated, so are the rules of thumb we use to make investment decisions.

You could say that we suffer from “heuristic contamination.”

Tabloid Journalism

As if this isn’t challenging enough, the media caters to our need for simplicity. We want everything reduced to an easy-to-understand headline, preferably one that confirms what we already know. And the more sensational, the better.

These headlines mix fact with fiction to grab our attention and tend to reduce complex issues to simple cartoons. They are composed in two easy steps:

  1. Simplify
  2. Exaggerate

After you create a cartoon version of events, just inject a dose of fear into the mix and voilà! You now have a blockbuster article, ready to go viral.

Let’s say that someone claims that “Corporate earnings are crashing!” This triggers an emotional response that reinforces the memory, regardless of its accuracy.

Repetition also reinforces memories: If lots of sources say that “earnings are crashing,” that will stick with us and we’ll be more likely to believe it is true. This is the foundation of political propaganda: Repeat the dogma until it becomes the truth.

We must be careful with sensational news because this nonsense can plant phony ideas in our heads, like weeds, that eventually creep into our long-term memory.

How to Reduce Memory Contamination

There is no easy way to develop a deep understanding of a topic. In-depth research requires that we consider a variety of perspectives. One way to reduce the risk of memory contamination is to inform ourselves with facts before exposing ourselves to the tabloid version. When we have a fully informed opinion and a broad understanding, sensational headlines have less of an emotional impact.

Here’s how to protect yourself:

  1. Start with the facts.
  2. Form your own opinion.
  3. Check other sources that you know are reliable (in case you missed something).
  4. Then you can be safely exposed to tabloid news without fear of contamination.

By the way, we can safely skip step four. Personally, I don’t think it’s healthy to read too many sensational headlines. I find that these exaggerations can get mixed into my memory and mess things up.

Even when we are aware of memory contamination, we are still vulnerable to its effects. It’s like dieting: Knowing about temptation does not make you immune from the lure of a hot fudge sundae. So you’re better off if you just steer clear of Häagen-Dazs and Baskin-Robbins.

Likewise, investment knowledge is not enough: You must change your investment process and your reading habits to mitigate your behavioral biases.

Putting It All Together

When I reviewed corporate earnings in early 2019, here are the steps I followed to understand consensus, question the narrative, and avoid memory contamination:

Corporate Earnings in Early 2019

1. Understand Consensus

FactSet Insight, 8 February 2019. This is my source of data about trends in corporate earnings.

2. Form My Own Opinion

Revenue growth in the fourth quarter of 2018 was inflated at 13.3%.

  • The energy cycle is boosting aggregate earnings: Revenue growth of 98% in 4Q inflates the aggregate revenue growth for the S&P 500.
  • The communications services sector has exaggerated revenue growth: Alphabet/Google was double-counted, and the 2018 numbers include traffic acquisition costs, boosting the sector’s revenue growth from 12% to 20%.
  • Looking ahead, revenue growth in 2019 should normalize at 5%, with 5% earnings growth.

3. Question the Narrative

  • Fundamentalis, various posts in early 2019.
    • Brian Gilmartin, CFA, confirmed the impact of the energy sector on earnings trends.
    • He also noted that Apple is dragging down earnings estimates (from 4.9% to 4.2%).
  • Dash of Insight, 9 February 2019
    • Jeff Miller didn’t raise any red flags about earnings in his weekly review.
    • People believe a false narrative that crime is rising in the United States.

Fazit: My final opinion is unchanged, but I gained some additional depth and insight — without memory contamination.

Why Is It So Hard to Be Simple?

Back in 2015, Jason Voss, CFA, asked, “Which Challenges Do You Face Most Often in Your Professional Life?” The overwhelming majority of poll respondents cited information overload.

There is too much investment data out there, and we feel compelled to consume it all.

Why do we feel the pressure to read so much?

Sometimes we read to show how much we know, to impress clients and co-workers. Sometimes we read because office politics dictate that we keep up appearances. And sometimes we read because we are trapped by our own pride and hubris, believing that we will make better decisions if we read until our eyes turn red.

Relax

Reading financial news does not have to be so stressful. If I had to boil it all down to a few steps, I’d say:

  1. Understand what clients need.
  2. Develop a simple investment process.
  3. Design your reading priorities accordingly.
  4. Build relationships with people you trust.
  5. Be accountable for mistakes.

Just do your best, and let the chips fall where they may.

Notes and Further Reading

Prices Follow Narratives

I am not saying that my process is the only way to succeed. I realize that some investors ignore the news, especially if their strategy is based on technical analysis. Moreover, investors who believe in the semi-strong version of the efficient market hypothesis believe that most research is a waste of time, since market prices already reflect publicly available information, both technical and fundamental.

Context: My Process

“Why I Love Having My Own RIA,” Enterprising Investor.

In this piece, I describe the benefits of having my own firm and the importance of autonomy. Independent advisers may lack scale, but owner/operators control the firm from “tip to tail” and can adapt as circumstances change. This makes them more flexible and less hindered by office politics and legacy issues.

Market Wizards: Interviews with Top Traders, Jack D. Schwager.

My investment process fits my personality, and it’s foolish to pretend otherwise. Investors set their investment priorities to fit their overall goals in life, and this happens whether we realize it or not. Commodities trader Ed Seykota puts it this way in Market Wizards:

“Win or lose, everybody gets what they want out of the market. Some people seem to like to lose, so they win by losing money . . .

“I think that if people look deeply enough into their trading patterns, they find that, on balance, including all of their goals, they are really getting what they want, even though they may not understand it or want to admit it.”

The Peculiar Blindness of Experts,” David Epstein, The Atlantic.

Epstein studies the history of predictions and why they fail. He believes it is better to be a humble generalist who reads widely than a narrow specialist who cares about status and reputation. Epstein’s new book, Range: Why Generalists Triumph in a Specialized World, expands on these issue.

I agree, and this explains why my interests have broadened. It also explains why I do not publish much anymore: Publishing can make you proud of and defensive of your ideas, which is a trap that leads to stubbornness and poor predictions.

Simple Rules for
Decision Making

My portfolios have exposure to factor tilts, courtesy of Dimensional Funds, but this is beyond the scope of the discussion.

“Historical results should not be blindly fed into an optimizer.” This quote from Frontiers of Modern Asset Allocation by Paul D. Kaplan captures the spirit of the book, which discusses the use and abuse of mean–variance optimization. I wrote a ridiculously long and detailed review of the book for Seeking Alpha.

“Trust Algorithms, Not People”: This quote comes from an extensive interview with Daniel Kahneman that assumes that the investor understands the pros and cons of using algorithms. I wrote about these assumptions in a post about retirement calculators. These rely on a wide range of methodologies that need to be understood and respected. I discuss this in “The Use and Abuse of Retirement Calculators,” which includes an interesting exchange with Kaplan.

Daniel Kahneman: Four Keys to Better Decision Making,” Paul McCaffrey, Enterprising Investor.

I am a long-time fan of behavioral finance, and Paul summarizes Kahneman’s rules succinctly.

The Map of Misunderstanding: Interview with Daniel Kahneman,” Daniel Kahneman and Sam Harris, Making Sense.

This podcast covers a wide range of behavioral finance topics, such as the fallibility of our intuitions and the power of properly framing a decision. Harris and Kahneman discuss the replication crisis in science, System One and System Two thinking, the power of framing, moral illusions, anticipated regret, the utility of worrying, and the asymmetry between threats and opportunities.

During minutes 52 and 53, Kahneman gives advice about proper framing, preventing bad decisions, and encouraging good decisions.

At minute 57, Kahneman speaks about the experiencing self vs. the remembering self, and this overlaps with Steven Novella’s work on memory formation.

At minute 60, Kahneman speaks about how good memories come from “finishing strong,” and this suggests that our last impression of an event should be pleasant in order to leave a favorable memory. So plan your vacations to end on a high note.

Expected Returns on Major Asset Classes,” Antti Ilmanen, AQR.

This article is a brief introduction to Ilmanen’s work. I also recommend:

Expected Returns: An Investor’s Guide to Harvesting Market Rewards, Antti Ilmanen.

Alternatively, you can read a summary of Ilmanen’s work from the CFA Institute Research Foundation.

Analyze the Frequency and Framing of Stories

Story Selection

Journalists typically define “newsworthiness” based on such factors as a story’s impact, timeliness, novelty, controversy, human interest, and proximity to the audience. For details, see “Elements of News Are Immediacy, Prominence, Drama, Oddity & Conflict.”

Some issues are chronically underreported because they happen slowly, lack drama, and cannot be reduced into a simple cartoon. The most underreported stories tend to be good news from distant lands, showing gradual progress by unremarkable people who follow common sense and conventional wisdom. No story there!

As we read financial news, we should pay special attention to stories that are below the radar because they are boring. This type of news is more likely to be underreported and not fully discounted in market prices.

Media Bias and Influence: Evidence from Newspaper Endorsements, Chun-Fang Chiang and Brian Knight, The Review of Economic Studies.

Endorsements influence voting when the source is credible, especially when a right-leaning source endorses a liberal candidate, and vice versa, according to Chiang and Knight. So if a media source is credible and endorses a candidate from the “other” party, it is more likely to influence voters.

Vanessa Otero and Media Bias

Why does Otero use a simple left/right political axis? In her methodology, she writes:

“. . . several forces, including our country’s two-party system, tend to flatten those other dimensions into the liberal-conservative dimension that most Americans easily recognize. As Steven Pinker states in his book Blank Slate, ‘while many things in life are arranged along a continuum, decisions must often be binary.’”

For more on this topic, check out:

  1. Pinker’s Blank Slate
  2. Max Stearns’s discussion of political dimensionality
  3. Thomas Sowell’s A Conflict of Visions

Clarification about the Word “Consensus”

In this article, I refer to consensus in two ways: consensus estimates and consensus opinion. A reader pointed out that this was confusing, and I realized that I was using two definitions for the same word:

  1. A consensus can mean a generally accepted opinion or belief. In the context of news, consensus means the accepted narrative or conventional thinking.
  2. A consensus also means an “average projected value,” such as a consensus forecast or consensus earnings estimates.

In this article, I discussed the consensus forecast for 2019 corporate earnings. I refer to consensus estimates collected by FactSet, a dataset that averages brokerage estimates of corporate earnings.

Generally speaking, consensus estimates for corporate earnings are considered reliable: It’s hard to come up with a more robust prediction than the wisdom of the crowd. In fact, some people believe that it’s not worth the effort to make independent estimates of corporate earnings since you are unlikely to improve on the accuracy of published estimates.

Do Consensus Estimates Qualify as News?

I am not sure how to categorize earnings estimates and economic estimates. Are these estimates fact, opinion, a measure of sentiment, or something else? Consensus estimates certainly affect stock prices, but they remain an ambiguous category of information.

Separate the Narrative from the Noise:: Metallgesellschaft

The estimated losses taken by Metallgesellschaft range from $1.3 billion to $2.2 billion. The losses were caused when oil futures moved from backwardation to contango. Backwardation means that prices are projected to fall with the passage of time, while contango means that prices are projected to rise with the passage of time.

Re-Examining the Metallgesellschaft Affair and Its Implications for Oil Traders,” Edward N. Krapels, Oil and Gas Journal.

This article offers the best analysis I could find of how MG affected oil prices in 1993. The following excerpts are highlights:

“Press reports [about the MG scandal] began to circulate in early December 1993, and trading of MG’s stock was suspended in Frankfurt on Jan. 6, 1994.”
“The issue of how MGRM’s size affected the oil markets has received much less attention. To our knowledge, there have been only two privately circulated reports dealing with this dimension of the problem, one by this author and one by Philip K. Verleger Jr.”
“As MG’s positions grew, it became by far the largest single trader in the NYMEX contracts. MG’s own analysis came to the conclusions shown in Table 2: that by Sept. 30, 1993, MG’s positions comprised 16% of all the open interest outstanding in the NYMEX oil contracts.”
“According to MG, the position it was rolling over in the market each month was so big that it was distorting the normal equilibrium of supply and demand. The company says its massive position was equivalent to 85 days’ worth of the entire output of Kuwait.”
“NYMEX WTI prices were in contango for much of 1993. Contango may initially have emerged as a result of factors having little to do with MG. But in the course of the next 12 months, it became more and more obvious that other traders were formulating trading strategies that exploited MG’s need to liquidate its expiring long position.”

“Oil Prices Reach 3-Year Lows,” Agis Salpukas, New York Times.

OPEC received the blame for the decline in oil prices:

“The inability of OPEC to agree last week to cut production has sent the oil market into turmoil, with crude oil for January delivery dropping $1.07, to $15.31 a barrel, on the New York Mercantile Exchange. That is the lowest price for domestic crude oil since June 1990, when it traded at $15.06.”

“Oil Price Is Highest in a Year,” Allen R. Myerson, New York Times.

Once again, OPEC’s actions explain the move in oil prices, which are now rising:

“Oil prices bounded today to their highest levels in a year as OPEC oil ministers congratulated each other in Vienna and a report showed that supplies had fallen in the United States.

“Crude oil for July delivery rose 91 cents, to $19.86 a barrel on the New York Mercantile Exchange today, continuing an advance from the $14 range in March.

“Analysts also pointed to fears of a North Korean confrontation with the West over nuclear weapons, and fresh signs that no oil would soon be flowing from Iraq.”

“Crude Oil Falls Below $14 as Heating Oil Prices Drop,” Reuters via the New York Times.

Metallgesellschaft: Prudent Hedger Ruined, or a Wildcatter on NYMEX?Stephen Craig Perrong, Journal of Futures Markets.

Explores the MG scandal in terms of the futures hedging strategy.

1993 World Oil Market Chronology,” Wikipedia.

Metallgesellschaft is nowhere to be found:

“July: Oil prices plunge on speculation that Iraq will accept U.N. missile test site inspections and receive approval to resume oil exports.

November: Combination of OPEC overproduction, surging North Sea output, and weak demand lowers the price of Brent to near $15 per barrel.”

“1994 World Oil Market Chronology,” Wikipedia.

Does not mention Metallgesellschaft, not even after the scandal broke.

Ask Open-Ended Questions

Investment Idea Generation Guide, Jason Voss, CFA, CFA Institute.

This book taught me how to read for creativity and rejuvenation. That means leaving my comfort zone and expanding my circles of interest to such topics as geology, demographics, sociology, and history.

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Alle Beiträge sind die Meinung des Autors. Als solche sollten sie weder als Anlageberatung ausgelegt werden, noch spiegeln die geäußerten Meinungen notwendigerweise die Ansichten des CFA-Instituts oder des Arbeitgebers des Autors wider.

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Robert J. Martorana, CFA

Robert J. Martorana, CFA, has worked on the buy-side since 1985 as a stock analyst, portfolio manager, research director, financial advisor, and editor of a hedge-fund website. In 2009, Martorana founded Right Blend Investing, a fee-based RIA that manages individual portfolios and does consulting for the asset management industry. RBI has one unique claim to fame in that it supports an orphanage in Andhra Pradesh, India.

Since 2011, Martorana has published over 1,000 pages of contract research, and he is co-author of Alts Democratized by Wiley Finance.