In Allegorien des Mittelalters und der Renaissance sind Einhörner seltene und wilde Wesen, die Ehrlichkeit, Treue, Reinheit und Heilung bedeuten.

In der Finanzwelt sind Einhörner von Risikokapital (VC) unterstützte und privat finanzierte Unternehmen mit Bewertungen von mehr als 1 Milliarde US-Dollar, die nicht mehr so ​​selten sind – und möglicherweise nicht immer so rein sind. Und das ist etwas, worauf Anlageberater besonders achten müssen. Warum? Denn Einhörner stehen kurz vor dem Eintritt in den Börsengang und werden Teil von Indexfonds, die in Altersvorsorgeportfolios eine bedeutende Präsenz haben.

Anfang dieses Monats startete der Mitfahrservice Lyft das voraussichtlich Rekordjahr für Einhorn-IPOs, indem er sein Pre-IPO-Formular S-1 bei der US-amerikanischen Börsenaufsichtsbehörde SEC einreichte. Lyft, das an der NASDAQ als LYFT notiert wird, repräsentiert eine ganz neue Generation von Einhörnern, die über die globalen Kapitalmärkte galoppieren. Viele der heutigen Einhörner stehen vor dem Börsengang, obwohl sie viel Geld verloren haben. In der Tat erlitt Lyft 2018 einen Nettobetriebsverlust von 911,3 Mio. USD.

Während solche Einhörner starke Wachstumsaussichten haben, haben sie oft ungewisse Wege zur Rentabilität. Sie stehen zwar an der Spitze der Innovation, aber viele von ihnen sind auch Jungunternehmen mit einer hohen Ausfallwahrscheinlichkeit. Und deshalb müssen Analysten und Anleger aufpassen: Wenn Einhörner an die Börse gehen, werden sie zu wichtigen Large-Cap-Indizes hinzugefügt und finden durch die Mechanismen von Indexfonds und passiven Anlagen ihren Weg in Portfolios entlang des gesamten Einkommens- und Vermögensspektrums, einschließlich Portfolios mit Altersvorsorge. Dies setzt diese Portfolios den Risiken und potenziellen Erträgen aus, die derzeit mit VC-Investitionen verbunden sind.

Jüngsten Daten von CB Insights zufolge gibt es allein in den USA mehr als 150 Einhörner und in China, der EU, Indien, Singapur, Israel, Kanada, Japan und anderen Ländern beträchtliche Kohorten. Auf der US-Liste stehen hochkarätige Unternehmen, die unser Kundenerlebnis verändert haben – von Lyft und WeWork bis hin zu Airbnb und Epic Games.

US-Einhörner, kumulativ und neu, 2006–2018 *

* Zum Jahresende 2018

Quelle: CB Insights 2018 (kumulativ); Preqin (alle anderen Daten)

Das bringt uns zurück nach Lyft. Das Unternehmen wurde 2012 in Kalifornien gegründet und erreichte 2015 den Status eines Einhorns. Für das Jahr 2018 erzielte das Unternehmen einen Umsatz von 2,2 Milliarden US-Dollar, doppelt so viel wie 2017. Der Nettobetriebsverlust von 911,3 Mio. USD stieg von 688,3 Mio. USD im Jahr 2017 und war hauptsächlich auf die Fahrerflotte und die Ausgaben für immaterielle Vermögenswerte zurückzuführen. Mit Ausgaben von 3,1 Mrd. USD hatte Lyft für 2018 ein Umsatz-Kosten-Verhältnis von 68,8%, was mit dem des Median-Tech-Börsengangs in den Jahren 1998 und 2001 vergleichbar ist, der zwischen 60% und 80% lag.

Die mittlere Einnahmen / Kosten-Relation von Tech-Börsengängen erreichte im Jahr 2000 einen Tiefpunkt unter 60% und lag im Zeitraum 2002–17 über 80%. Ein wesentlicher Bestandteil der Aufwendungen von Lyft betrifft die immateriellen Vermögenswerte und wird möglicherweise besser als Vermögenswert in der Bilanz als als Aufwand in der Gewinn- und Verlustrechnung aktiviert. Dennoch liegt das Umsatz-Kosten-Verhältnis von Lyft historisch gesehen im niedrigen Bereich der Börsengänge von Technologieunternehmen.

In der S-1 betont das Management von Lyft die Bedeutung von Key Performance Indicators (KPIs) wie Umsatz pro aktivem Fahrer, Fahrten nach Jahreskohorte, Anzahl der Buchungen und Umsatz pro Buchung bei der Bewertung der Betriebsergebnisse des Unternehmens. Der Marktanteil von Lyft in den USA betrug im Dezember 2018 39% gegenüber 22% im Dezember 2016. Im Quartal zum 31. Dezember 2018 hatte Lyft 18,6 Millionen aktive Fahrer und über 1,1 Millionen Fahrer. Diese KPIs unterstützen die erwartete IPO-Bewertung von Lyft trotz negativer Free Cashflows und bisher fehlender Gewinne.

Aswath Damoradan schätzte kürzlich den Wert des Lyft-Eigenkapitals auf ungefähr 16 Milliarden US-Dollar, einschließlich 2 Milliarden US-Dollar aus dem Börsengang, auf ungefähr 59 US-Dollar pro Aktie. Er schätzte auch die Wahrscheinlichkeit, dass Lyft innerhalb der nächsten 10 Jahre versagt, auf 10%. Wären diese 30% bei sonst gleichen Faktoren gleich, würde die geschätzte Bewertung des Börsengangs auf 13,3 Mrd. USD oder 47,7 USD pro Aktie angepasst. Da der Börsengang überzeichnet ist, wird die tatsächliche Bewertung des Börsengangs wahrscheinlich im Bereich von 20 bis 25 Milliarden US-Dollar liegen.

Nach dem Börsengang und einer damit verbundenen Sperrfrist kann Lyft in verschiedene US-amerikanische Large-Cap-Indizes aufgenommen werden. Der S & P 500 Index verlangt als Teil seiner Kriterien vier Quartale in Folge positive Ergebnisse. Andere Indizes stellen jedoch weitaus weniger strenge Anforderungen. Beispielsweise verbietet der NASDAQ 100 einem Emittenten in Insolvenzverfahren die Ausgabe von Wertpapieren, hat jedoch keine positiven Cashflow- oder Ertragsanforderungen. Lyft kann auch in bestimmte CRSP-Kapitalisierungsindizes aufgenommen werden, die den Markt für investierbare US-Aktien darstellen sollen, die hauptsächlich auf der Größe basieren. Beliebte Exchange Traded Funds (ETFs) wie der Invesco QQQ Trust, der den NASDAQ 100 nachbildet, und der Vanguard Large-Cap ETF (VV), der den CRSP US Large-Cap Index nachbildet, werden am Ende viele Lyft-Aktien halten nach dem Börsengang.

Die Finanzindustrie hat seit der Großen Rezession hart daran gearbeitet, das Vertrauen der Öffentlichkeit wiederherzustellen. Einhorn-Börsengänge können Anlegern erhebliche Renditechancen bieten und das von den VC-Märkten generierte Vermögen besser verteilen. Bei Börsengängen, bei denen die ersten Einhornaktionäre unmittelbare Vorteile erzielen, müssen jedoch einige Fragen beantwortet werden: Sind diese Unternehmen das Geld wert, das ihnen die Börsennotierung bietet? Wie hoch ist die Wahrscheinlichkeit, dass Einhörner mit Bargeldverbrennung einen Gewinn erzielen, und wann? Welche Einhörner können für ihre Anleger langfristig Wert schaffen?

Letztendlich ist die Finanzbranche dafür verantwortlich, die Transparenz zu gewährleisten, die Investoren verdienen und die Ethik vorschreibt. Wenn Einhörner in ETFs und Investmentfondsportfolios integriert sind, müssen die Anleger angemessen informiert sein und geeignete Ratschläge erhalten, wie solche Unternehmen in ihre Indexfondsbestände passen. Sie können dann fundierte Entscheidungen darüber treffen, ob ein Engagement in Wertpapieren im VC-Stil entweder direkt oder über Indexfonds für ihre Anlageziele geeignet ist.

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Bildnachweis: Domenichino, gemeinfrei

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Antonella Puca, CFA, CIPM, CPA

Antonella Puca, CFA, CIPM, CPA / ABV, CEIV, ist Senior Director in der Valuation Services-Gruppe von Alvarez & Marsal in New York und Autorin von Early Stage Valuation (Wiley, 2020). Vor ihrer Tätigkeit bei A & M war sie Teil der Gruppe für alternative Anlagen bei KPMG / Rothstein Kass, wo sie an der Einführung der Bay Area-Praxis von RK, der globalen Hedge-Fonds-Praxis von EY in San Francisco und New York, des Finanzdienstleistungsteams von RSM US LLP und beteiligt war BlueVal Group in New York. Puca war Direktor in der Gruppe für Ethik und berufliche Standards am CFA-Institut und Freiwilliger mit Schwerpunkt auf Zertifizierungen und Lehrplanprogrammen. Sie war Mitglied des Vorstands des CFA Society of New York und Mitglied des Forschungsausschusses der AIMA. Sie ist Mitglied des Business Valuation Committee der AICPA. Puca ist in Kalifornien und New York als CPA lizenziert. Sie ist in der Unternehmensbewertung (AICPA) akkreditiert, besitzt den Bewertungsanalysten sowie die Zertifizierungszertifizierungen für Unternehmen und immaterielle Vermögenswerte. Puca ist Mitglied des italienischen Berufsverbandes der Journalisten. Sie hat einen Abschluss in Wirtschaftswissenschaften mit Auszeichnung von der Universität „Federico II“ in Neapel, Italien, und einen Master of Law in Taxation von der NYU Law School. Sie war Lehrbeauftragte an der New York University, wissenschaftliche Mitarbeiterin an der Hebrew University of Jerusalem und Mitglied der 420 Italian National Sailing Team.