Wir brauchen deine Hilfe. Das Rätsel, das wir unten ansprechen, hat uns einige Zeit verwirrt. Bitte teilen Sie Ihre Ansichten und Kommentare am Ende dieses Beitrags.

Sind die Renditen von Umwelt-, Sozial- und Governance-Anlagen (ESG) höher, niedriger oder gleich hoch wie bei vergleichbaren traditionellen Anlagen?

Diese Frage ist die Quelle ständiger Debatten. Da ESG-Investitionen nicht traditionelle Risikoquellen integrieren, die nicht immer vom Markt bewertet werden, gehen einige davon aus, dass ESG-Ansätze höhere Renditen erzielen könnten als herkömmliche Vermögenswerte.

Wie testen wir diese Hypothese?

Am einfachsten ist es, Anleihen zu betrachten. Viele Emittenten emittieren sowohl traditionelle als auch zertifizierte Green Bonds, die ausdrücklich zu ESG-bezogenen Zielen beitragen. Kommunen, Staaten, Regierungen und Entwicklungsbanken geben unter anderem internationale Organisationen Anleihen aus, die an bestimmte Projekte gebunden sind.

Wenn derselbe Emittent traditionelle und grüne Anleihen verkauft, haben beide Sorten aus Sicht des Emittenten ein identisches Kreditrisiko. Die traditionellen Anleihen können jedoch eine höhere (niedrigere) Rendite aufweisen als die grünen Anleihen. Woher stammt dieses höhere (niedrigere) Risiko bei traditionellen Anleihen? Vielleicht sehen Anleger ESG-Risiken anders.

Laut einer Studie der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) handeln grüne Anleihen desselben Emittenten tatsächlich zu niedrigeren Renditen oder höheren Preisen als ihre nicht grünen Gegenstücke. Während die Renditen grüner Anleihen bei der Emission zwischen 10 Basispunkten (Emittenten mit AAA-Rating) und 45 Basispunkten (Emittenten mit A- und BBB-Rating) niedriger waren als die von nicht grünen Anleihen desselben Emittenten, war die Varianz dieser Prämie sehr hoch . Mit einer Standardabweichung von 27 Basispunkten zwischen den Emittenten war die beobachtete Prämie für grüne Anleihen statistisch nicht signifikant.

Andererseits zeigen Studien zu US-amerikanischen Unternehmens- und Kommunalanleihen, dass grüne Anleihen mit einer Renditeprämie im Vergleich zu nicht grünen Anleihen gehandelt werden. Zwei Forscher aus der Sorbonne fanden eine durchschnittliche Renditeprämie von 8 Basispunkten für grüne und nicht grüne Anleihen desselben Emittenten.

Die Analyse der Universität Paris-Dauphine untersuchte Anleihen französischer Unternehmen, die aufgrund regulatorischer Änderungen mehr Transparenz über ihre ESG-Risiken bieten mussten. Die Autoren fanden keine Renditeprämie für Green Bonds oder Anleihen von Unternehmen mit geringeren ESG-Risiken am Markt.

Dieses Ergebnis spiegelt das Ergebnis einer neuen Studie über US-Kommunalanleihen von David F. Larcker und Edward M. Watts von der Stanford University wider. Der Vorteil dieser Studie besteht darin, dass Munis untersucht wurden, die praktisch zur gleichen Zeit von demselben Emittenten ausgegeben wurden. Einige Munitionstranchen wurden als grün zertifiziert, andere nicht.

Der ausschließliche Fokus der Studie auf US-Munis stellte den Hauptnachteil dar: US-Munis werden fast ausschließlich von steuerpflichtigen US-Anlegern direkt oder über Vermittler, darunter auch Investmentfonds, gekauft. Da US-Munis beim Kauf durch Investoren, die im ausstellenden Bundesstaat oder in der ausstellenden Gemeinde leben, von Bundes-, Landes- und Kommunalsteuern befreit sind, sind sie für US-Haushalte mit hohem Einkommen besonders attraktiv.

Larcker und Watts stellten praktisch keinen Unterschied zwischen den Renditen grüner und nicht grüner Anleihen fest, sobald die kontrollierten Anleihepaare in der Vergleichsstichprobe für feste Merkmale wie Kündbarkeitsbedingungen und andere spezifische Steuerunterschiede ordnungsgemäß angepasst wurden.

Ertragsunterschiede: Grüne und nicht grüne Muni-Anleihen mit identischem Risiko

Quelle: David F. Larcker und Edward M. Watts, “Wo ist das Greenium?”

Diese Ergebnisse lösten einige Diskussionen zwischen uns beiden aus, als wir an einem verwandten ESG-Investitionsprojekt arbeiteten. Die Frage, auf die wir immer wieder zurückkamen: Warum haben grüne Anleihen keine beobachtbare Risikoprämie oder -rabatt?

Wir haben festgestellt, dass diese Studien die Performance auf der Grundlage radikal unterschiedlicher Annahmen über die Anlegerpräferenzen auf dem Markt für grüne Anleihen messen. Wir glauben, dass ein besseres Verständnis darüber, wie Anleger die Performance bewerten, wichtige Hinweise liefern kann, um zu bestimmen, wie diese immer illusorische grüne Prämie gemessen werden kann.

Und hier brauchen wir Ihre Hilfe.

Was uns auffiel, war, dass es strukturelle Unterschiede zwischen Anlegern geben kann, die grüne Anleihen kaufen, und solchen, die traditionelle Anleihen kaufen. Dies warf eine Reihe von Fragen auf, zu denen wir Ihre Meinung gerne hätten.

Gibt es Studien, die untersuchen, warum Anleger zunächst grüne Anleihen kaufen? Arbeiten Sie in einer Organisation, die in grüne Anleihen investiert und bereit ist zu teilen, warum und wie Sie in diese investieren? Welche Ziele verfolgen Anleger mit Green Bonds? Sind sie durch Risikomanagement oder etwas anderes motiviert? Fühlen sie sich einfach gut?

Und halten Sie grüne Anleihen bis zur Fälligkeit oder handeln Sie aktiv damit, um die in kürzeren Intervallen gemessene Gesamtrendite zu maximieren?

Und was ist mit den systemischen Unterschieden zwischen Emittenten von grünen und traditionellen Anleihen? Warum überhaupt Green Bonds emittieren? Haben Manager in diesen Unternehmen unterschiedliche Anreize?

Als aktive Teilnehmer am Green Bond-Markt möchten wir Ihre Ansichten dazu hören, wie er sich im Laufe der Zeit entwickelt hat. Haben Sie Verbesserungen in Bezug auf Tiefe und Liquidität gesehen?

Wir werden versuchen, Ihre Antworten zusammenzustellen und anderweitig zu organisieren und mit gezielteren Fragen zurück zu kommen. Hoffentlich können wir mit der Zeit gemeinsam ein genaueres Bild der Marktstruktur für grüne Anleihen erstellen, das über die Routinestatistik hinausgeht.

Bitte senden Sie eine E-Mail an koi@jklement.com mit Ihren Antworten und Meinungen. Wir werden sie in einem zukünftigen Beitrag sammeln und zusammenfassen, damit wir alle von der kollektiven Weisheit profitieren können.

Weitere Informationen zu Investitionen in Umwelt, Soziales und Governance (ESG) finden Sie unter Handbuch zu nachhaltigen Investitionen von dem CFA Institute Research Foundation.

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Alle Beiträge sind die Meinung des Autors. Als solche sollten sie weder als Anlageberatung ausgelegt werden, noch spiegeln die geäußerten Meinungen notwendigerweise die Ansichten des CFA-Instituts oder des Arbeitgebers des Autors wider.

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Bill Fung, PhD

Bill Fung, PhD, ist ein Treuhänder der CFA Institute Research Foundation. Er promovierte in Mathematik an der London University und in Finanzen an der University of Manchester. Bevor er Mitte der 1980er Jahre in die Investmentbanking-Branche eintrat, hatte er sowohl Gast- als auch feste Fakultätspositionen an britischen und US-amerikanischen Universitäten inne. Fung trat Anfang der neunziger Jahre als Hedgefonds-Partner und anschließend als Co-CEO eines Fund of Hedge Funds in die Hedge-Fonds-Branche ein. Er behielt sein Forschungsinteresse bei und verfasste mehrere preisgekrönte Artikel zu Hedge-Fonds-Strategien (zusammen mit David A. Hsieh), darunter einen Graham and Dodd Scroll Award und den CAIA 2015 Research Excellence Award. Fung war vor seiner Pensionierung Mitglied der Redaktion des Financial Analyst Journal und leitet weiterhin Beiträge für das Journal.

Joachim Klement, CFA

Joachim Klement, CFA, ist Treuhänder der CFA Institute Research Foundation und bietet bei Klement on Investing regelmäßig Kommentare an. Zuvor war er CIO bei Wellershoff & Partners Ltd. und zuvor Leiter des Strategic Research-Teams von UBS Wealth Management und Leiter der Aktienstrategie von UBS Wealth Management. Klement studierte Mathematik und Physik an der Eidgenössischen Technischen Hochschule (ETH) in Zürich (Schweiz) und Madrid (Spanien) und schloss sein Studium mit einem Master in Mathematik ab. Darüber hinaus hat er einen Master-Abschluss in Wirtschaft und Finanzen.