Bill Browder wird vom 25. bis 26. November 2019 auf der Europäischen Investitionskonferenz 2019 des CFA-Instituts in Madrid unter den Referenten sein.

Wäre es eine Fiktion, würde Bill Browders Geschichte die Grenzen der Glaubwürdigkeit weit über den Bruchpunkt hinaus erweitern. Aber wie es passiert, ist alles wahr: Als Spross des amerikanischen kommunistischen Königshauses wurde er ein frommer Kapitalist und machte sein Vermögen in dem Privatisierungsrausch, der sich in Osteuropa nach dem Zusammenbruch des Eisernen Vorhangs entwickelte.

Und dann wird seine Saga, die in seinem Bestseller Red Notice beschrieben wird, noch interessanter. Vom Streit mit dem Wladimir-Putin-Regime bis zur Verfechterin des Magnitsky-Gesetzes verwandelte sich Browders Leben von einer unkonventionellen Erfolgsgeschichte in einen angespannten und erschütternden Thriller.

Wir haben mit Browder gesprochen, der im Mai auf der SALT-Konferenz 2019 sprechen wird, um sich über das aktuelle geopolitische Umfeld, die Anlageverwaltungslandschaft, die Ratschläge, die er seinem jüngeren Ich geben würde, und vieles mehr zu informieren.

Unten finden Sie eine leicht bearbeitete Abschrift unseres Gesprächs.

CFA-Institut: Vielen Dank, dass Sie sich die Zeit genommen haben, über alles, was mit Investment Management zu tun hat, zu sprechen. In Red Notice vergleichen Sie den Nervenkitzel eines Investment-Ten-Baggers mit der Entdeckung von Crack-Kokain. Haben Sie so Ihren Weg in das Investment Management gefunden?

Bill Browder: Es geht tatsächlich ein bisschen weiter zurück, als ich mich vor allem wegen meiner Rebellion von meiner Familie für Russland interessierte. Mein Großvater war in den 1930er und 1940er Jahren Chef der Kommunistischen Partei Amerikas, und als ich meinen jugendlichen Aufstand durchlebte, wurde ich Kapitalist.

Als die Berliner Mauer fiel, beschloss ich, wenn mein Großvater der größte Kommunist in Amerika wäre, würde ich versuchen, der größte Kapitalist in Osteuropa zu werden. Danach, nach meinem Abschluss an der Business School, zog ich nach London, um näher an Osteuropa heranzukommen.

In meinem ersten Job als Unternehmensberater bei der Boston Consulting Group ging ich nach Polen. In Polen sah ich, dass sie die ersten Privatisierungen durchführten, und kaufte Aktien. Ich hatte insgesamt 2.000 Dollar Lebensersparnis. Ich habe die 2.000 Dollar in die polnische Privatisierung investiert. Es stieg zehnmal an und zu diesem Zeitpunkt kristallisierte sich das Ganze heraus.

Von diesem Zeitpunkt an wusste ich, was ich tun wollte, nämlich ein Investor in die Privatisierungen in Osteuropa zu sein, und machte mich daran.

Was waren Ihre prägenden Einflüsse?

Der wahrscheinlich prägendste Einfluss war ein Chef, den ich bei Salomon Brothers hatte, ein Typ namens Bobby Ludwig, der Leiter des eigenen Handelsschalters bei Salomon war. Er war wie kein anderer Mensch, mit dem ich jemals gearbeitet hatte. Er war völlig unberührt von konventioneller Weisheit oder Modeerscheinungen oder dem, was beliebt war. Er war der klarste Value-Investor, den ich je getroffen habe.

Wenn ich mit ihm über verschiedene Arten von Situationen sprach, seine Reaktion sah und seine Verachtung für das sah, was alle anderen taten, half es mir, unabhängig über Investitionen nachzudenken und mir keine Gedanken darüber zu machen, was alle anderen dachten.

Das war entscheidend, denn als wir Russland entdeckten, dachten damals alle, es sei verrückt, in einem so chaotischen Chaos in ein Land zu investieren. Der chaotische Teil war wahr, aber die Bewertung Russlands war mit einem Bewertungsabschlag von 99,7%.

Die Logik war, dass man, obwohl es schrecklich war, viel Geld verdienen kann, wenn man von schrecklich zu schlecht übergeht. Ich hätte dieses Vertrauen nicht haben können, wenn es nicht eine Art ikonoklastischen Investor wie Bobby Ludwig gegeben hätte.

Ben Graham, der legendäre Investor und Gründer des CFA Institute, warnte vor Wertfallen. Wie sind Sie als CEO von Hermitage Capital auf die unglaublich vorausschauende These gekommen, dass Russland in den 90er Jahren keine Wertefalle war?

Als wir Russland entdeckten, handelte es mit 99,7%, weil es schrecklich war. Wenn es keinen Katalysator gäbe, um es zu verbessern, wäre es egal, wie günstig es war. Wir haben viele Situationen auf der ganzen Welt gesehen, die schrecklich sind und schrecklich bleiben, oder Situationen, die schrecklich sind und noch schlimmer werden.

Der Schlüssel ist ein niedriger Wert mit einer Art Katalysator zur Verbesserung. In gewisser Weise war meine Karriere ein Beweis dafür, wie das funktioniert, und ein Beweis dafür, wie es nicht funktioniert, weil Russland von schrecklich zu schlecht wurde und mein Portfolio in relativ kurzer Zeit um das 40-fache gestiegen ist.

Die umgekehrte Logik ist ebenfalls wahr. Wenn die Dinge von schlecht zurück zu schrecklich gehen, können Sie ebenso dramatische Tropfen sehen. Es geht wirklich nur um die Bewertung und um eine Art von Verbesserung, die gleichzeitig stattfindet.

Ihre Fähigkeit, eine dieser Umkehrungen im Jahr 1998 zu überstehen, ist für Anleger eine gute Lehre. Der Marktcrash folgte dem Schuldenausfall der russischen Regierung, der zum Zusammenbruch des All-Star-geführten Hedgefonds Long-Term Capital Management (LTCM) führte. Wie haben Sie es geschafft, Ihre Investoren davon zu überzeugen, auf dem Weg zu dieser 40-fachen Rendite den Kurs zu halten?

Ich würde es nicht auf etwas Gutes zurückführen, das ich getan habe, sondern eher darauf, wie extrem die Situation war. Wenn Sie einen Investmentfonds betreiben, nehmen wir an, Sie betreiben einen Emerging Markets-Fonds und verlieren Ihre Kunden 25% ihres Geldes. Es besteht eine sehr hohe Wahrscheinlichkeit, dass sie das Handtuch werfen und einlösen. und sagen, sie haben genug Schmerzen gehabt.

Wenn Sie einen Russland-Fonds wie ich betreiben und plötzlich einen 90% igen Drawdown erleiden, ist natürlich niemand mit Ihnen zufrieden, aber zu diesem Zeitpunkt denken sie: “Nun, vielleicht besteht eine Chance, dass. . . Es ist so stark gesunken, dass ich es besser durchhalte, um zu sehen, ob ich mich erholen kann. “

Ich würde argumentieren, dass die meisten meiner Kunden nicht aus Loyalität bei mir geblieben sind, aber weil wir bisher untergegangen waren, dachten sie, dass es zumindest eine Chance gibt, dass es zurückprallen könnte.

Ein Schlüssel, um Investoren zu gewinnen und zu halten, ist die Fähigkeit, eine Geschichte zu erzählen. Sie sind bekannt für die visuelle Art und Weise, wie Sie komplexe Erzählungen aufteilen und vereinfachen. Wie machst du das?

Wahrscheinlich war eines der größten Schulungsprogramme, an denen ich je teilgenommen habe, mein erster Job außerhalb der Business School bei der Boston Consulting Group. Der Grund, warum sie so nützlich und großartig waren und nicht nur für Investitionen, sondern auch für alles andere in meinem Leben nützlich und großartig waren, ist, dass Unternehmensberater von ihren Kunden dafür bezahlt werden, hochkomplexe Situationen zu bewältigen. Vereinfachen Sie sie und fügen Sie sie dann in eine PowerPoint-Präsentation ein.

Das habe ich in meinen ersten zwei Jahren bei der Boston Consulting Group gelernt. Als ich dann zu Salomon Brothers und als Investor nach Salomon Brothers ging, nahm ich diese Fähigkeiten mit.

Interessant war, dass fast niemand in der Finanzwelt über diese Fähigkeiten verfügte. Ich war in der Lage und ich bin immer noch in der Lage, komplizierte Geschichten in eine relativ klare, visuell verständliche und wiederholbare PowerPoint-Präsentation zu integrieren, und das ist oft alles, was Menschen brauchen.

Das Interessante ist, dass den Menschen im Leben oft beigebracht wird, dass man Jargon verwenden muss, weil man Jargon lernt. Daher sollten Sie Finanzjargon oder eine andere Art von Jargon verwenden, um zu zeigen, wie professionell Sie sind.

Was ich gelernt habe ist, dass Sie genau das Gegenteil tun. Sie nehmen alles, was kompliziert ist, und versuchen, jede Art von Jargon loszuwerden, selbst wenn Sie mit Leuten sprechen, die den Jargon kennen, weil jeder es schätzt, nur eine einfache, klare Geschichte zu verstehen.

Aktivismus und Corporate Governance wurden nach 1998 zum Schlüssel für den Investmentansatz von Hermitage Capital. Was hat diese Veränderung vorangetrieben?

Als ich mich zum ersten Mal in Russland engagierte, drehte sich alles um Wert. Es ging um die relativen Bewertungen und wie extrem niedrig sie waren.

Als ich jedoch anfing, große Positionen in großen russischen Unternehmen zu haben, stellten wir fest, dass die niedrigen Bewertungen in vielen Fällen gerechtfertigt waren, denn selbst wenn Sie Ihren Anteil am Unternehmen besaßen, hatten Sie aufgrund der Gewinne keinen wirklichen Anteil am Gewinn wurden oft von den Mehrheitsaktionären gestohlen, die Oligarchen waren.

Die Situation wurde so extrem, insbesondere 1998, nachdem die russische Regierung in Verzug geraten und abgewertet war und der Aktienmarkt um 90% gefallen war. Wir hätten als Investoren im Grunde nicht überleben können, wenn wir nicht einen Teil des Diebstahls dieser Unternehmen gestoppt hätten.

Wie ich bereits sagte, ist ein aktivistischer Investor eine Form der Investition mit höherer Rendite als ein Value-Investor. Ich kam im Grunde zu dem Schluss, dass ich nicht im Geschäft sein würde, wenn wir nicht aktiv würden, und es war eine Frage des Überlebens im Gegensatz zu einer guten Anlagestrategie.

Als ich ein aktivistischer Investor wurde, gab es eine ganze Reihe neuer Herausforderungen, denn als Aktivist in Russland zu versuchen, die korrupten Oligarchen davon abzuhalten, Geld zu stehlen. Die Leute, die Geld stahlen, waren nicht glücklich darüber, dass jemand versuchte, sie aufzuhalten, weil sie sich berechtigt fühlten.

Es gab viele physische Gefahren und andere Arten von Gefahren für Menschen, die Geld stahlen. Diese Gefahren traten schließlich ein und verursachten mir schreckliche Probleme, als ich aus dem Land vertrieben wurde und die ganze Magnitsky-Geschichte begann.

Wie hat sich Ihr Ansatz zum Risikomanagement nach einer aktivistischen Haltung verändert?

Risikomanagement-Ansatz: Die Art und Weise, wie ich sie damals sah, erwies sich als völlig falsch.

Der Kontext ist wichtig – mein Portfolio ist gerade um 90% gesunken. Ich habe versucht, die letzten 10 Cent für den Dollar zu sparen. Die Art und Weise, wie ich das Risiko / den Ertrag betrachtete, bestand darin, dass das Risiko darin bestand, dass ich die letzten 10 Cent des Dollars verloren hatte, und die Belohnung darin bestand, dass er wieder steigen würde.

Ich habe immer gedacht, dass es nur ein rein finanzielles Risiko ist. Ich habe nicht verstanden, dass das Risiko weit darüber hinausging, und das war natürlich ein entscheidender Fehler in meinem Urteil.

Auf makroökonomischer Ebene konzentrieren sich die Investmentstrategen der Schwellenländer in der Regel auf die Staatsschuldenquoten, die Wechselkurse und die Ölpreise. Was ist Ihr Ansatz?

Was ich zuallererst sagen würde, ist, dass das, wofür niemand Zeit zu verbringen scheint und das, was so dramatisch wichtig ist, keine der normalen Metriken ist, die Sie betrachten würden, wichtig sind, ohne zuerst die Rechtsstaatlichkeit und die Eigentumsrechte zu betrachten .

Jeder, den ich kenne, betrachtet Wachstumsraten. Sie befassen sich mit BIP-Fragen. Sie betrachten die Verschuldung. Sie betrachten Währungsbewertungen. Keiner von ihnen schaut sich an, was passiert, wenn in Ihrem Unternehmen etwas Gutes passiert und jemand versucht, es Ihnen wegzunehmen. Was ist Ihr Rückgriff?

Jeder scheint dieses Problem zu unterschätzen. Ich würde aus meiner jahrzehntelangen Erfahrung mit Investitionen argumentieren, dass Rechtsstaatlichkeit von größter Bedeutung ist und der Kern jeder Anlagestrategie ist. Ein Land ohne Rechtsstaatlichkeit ist praktisch nicht investierbar.

Irgendwelche Ratschläge für Anleger, die erwägen, Schwellenländer in ihre Portfolios aufzunehmen?

Ich denke, dass alles davon abhängt, wie viel Sie gefährden möchten. Eines der Dinge, die ich sagen würde, ist, dass wir alle durch den langfristigen Erfolg der US-Aktienmärkte über Hunderte von Jahren ein wenig in die Irre geführt werden.

Die Idee ist, wenn man sich den US-Aktienmarkt ansieht, er ist immer gestiegen. Vielleicht wählen Sie eine Zeit mit schlechter Leistung, aber sie ist jetzt höher als je zuvor. Dies ist jedoch eine ungewöhnliche Situation.

Wenn Sie in Schwellenländer schauen, was Sie in vielen Fällen sehen werden, gehen sie einfach auf und ab und auf und ab, und wenn Sie es nicht richtig zeitlich festlegen können, können Sie es nicht einfach weglegen, vergessen und einfach an die Zukunft der Aktienmärkte glauben.

Daher denke ich, dass sich die Menschen sehr stark auf Exits und das Timing ihrer Exits in Schwellenländern konzentrieren müssen, da dies den Unterschied zwischen einer hochprofitablen Investition und einer totalen Katastrophe ausmacht.

Die Vereinigten Staaten haben in letzter Zeit viel zur globalen Unsicherheit beigetragen. Wie integrieren Sie diese und andere entwickelte Marktvolatilitätsquellen in Ihre Anlagephilosophie?

Ich denke, wir befinden uns ab sofort in einem völlig neuen Paradigma, da Trump alle möglichen Unsicherheiten in Bezug auf Regierungsstillstände und Handelskriege geschaffen hat. Auch die Unabhängigkeit der US Federal Reserve Bank, die noch nie in Frage gestellt wurde.

Hinzu kommen Themen wie der Brexit und andere Dinge, und am Ende kommt es zu einer Situation, in der die Orte, die wir als Anker der Stabilität angesehen haben, möglicherweise die Ursachen für Instabilität sind, und das ist eine sehr neue und unbekannte Dynamik wie man über Finanzmärkte denkt.

Sollten große Pensionsfonds – wenn Sie sie bei der Portfolioallokation beraten würden – diese neue Quelle geopolitischen Risikos einbeziehen?

Wenn Sie sich die Marktkapitalisierung der Welt ansehen, sind die Orte, die den größten Teil der Marktkapitalisierung ausmachen, in den Vereinigten Staaten und in Westeuropa, und sie verdienen es, weil dies die Orte sind, die Rechtsstaatlichkeit und Eigentum haben Rechte usw.

Jetzt befinden wir uns in einer Situation, in der viele Dinge passieren können, die vorher unbekannt waren, und es gibt keine Möglichkeit, sie zu umgehen. Es ist nicht so, dass Sie einen anderen Investitionsort finden, an dem diese Probleme nicht auftreten. Alles ist mit allem verbunden, also sind wir jetzt alle zusammen [Laughs].

Wenn der Handelskrieg zu einem Anstieg der Inflation führt und dies zu einem Anstieg der Zinssätze führt, können die Märkte wirklich stark sinken, was meiner Meinung nach niemand will. Dies ist eines der möglichen Szenarien, die sich aus dieser Situation ergeben könnten.

Handelskriege sind nur eine Art von nichtfinanziellem Risiko. Was sind Ihre anderen Bedenken?

Es gibt viel [Laughs]. Ich denke, wir beobachten alle Chinas Umwelt. Ab welchem ​​Zinssatz beginnen die Dinge zu knacken? Werden diese Handelskriege schlimmer? Wenn ja, was bedeutet das für Inflation und Zinssätze?

Das wahrscheinlich Besorgniserregendste ist, dass wir in eine Ära potenzieller militärischer Konflikte eintreten. Spannungen zwischen souveränen Staaten können zu einem enormen unerwarteten Druck auf die Bewertung von finanziellen Vermögenswerten führen.

C-Suite Talks-Leser möchten vor allem in den interessanten Zeiten, in denen wir gerade leben, von den besten Köpfen des Investment-Management-Berufs lernen. Wenn Sie wissen, was Sie jetzt wissen, welchen Rat würden Sie Ihrem jüngeren Ich geben?

Das ist sehr einfach. Ich wäre überhaupt nicht nach Russland gegangen. Ich habe einen MBA von Stanford. Wenn ich in Kalifornien hätte bleiben und mich in die Welt der Technologie einmischen können, wäre ich mit viel weniger Risiko finanziell noch erfolgreicher gewesen.

Bill Browder, vielen Dank für Ihre Erkenntnisse und Ratschläge. . .

Wunderbar. Vielen Dank.

Weitere Informationen zu Bill Browder erhalten Sie auf der Europäischen Investitionskonferenz 2019 des CFA-Instituts, die vom 25. bis 26. November in Madrid stattfindet.

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Alle Beiträge sind die Meinung des Autors. Als solche sollten sie weder als Anlageberatung ausgelegt werden, noch spiegeln die geäußerten Meinungen notwendigerweise die Ansichten des CFA-Instituts oder des Arbeitgebers des Autors wider.

Bildnachweis: © Associated Press / Sipa USA über AP

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Paul Kovarsky, CFA

Paul Kovarsky, CFA, ist Direktor für institutionelle Partnerschaften am CFA-Institut.